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生猪期货四周年：企业防风险 中小农户保收益

我国首个活体交割期货品种——生猪期货，自2021年1月8日在大连商品交易所上市以来，市场运行稳健，价格发现、风险管理功能日益显现，在服务生猪养殖行业企业和广大养殖户应对猪周期影响、稳定生猪养殖收益等方面发挥了积极的作用，我国已经形成大型生猪产业企业积极认识并利用期货工具、中小养殖户积极参与“保险+期货”项目的态势。

记者在调研中发现，部分龙头养殖企业结合自身养殖成本开展套保，提前锁定远期养殖利润或避免亏损进一步扩大，从而将更多的精力聚焦到降低经营成本、提高养殖效益等方面。

成交持仓稳步增长

大商所数据显示，上市四年来，生猪期货成交持仓持续增长，市场承载力大幅加强。2024年，生猪期货总成交量1647.3万手、日均持仓量15.9万手，分别同比增长22.7%和22.6%。

交割方面，生猪期货交割仓库类型多样、交割能力充足、分布范围较广。目前，生猪交割区域包括22个省（区、市），覆盖我国主要重点生猪养殖区域，共有16家集团交割库（下设49家分库）和6家非集团交割库。

在保持市场平稳运行的同时，2023年，大商所下调了生猪期货的交易保证金、手续费标准，拓宽了合约交易限额，为产业提供了更多的流动性。

2024年，大商所继续调整优化措施，特别是紧密追踪现货市场变化，5月适时调整生猪期货地点升贴水，将从LH2505起实施；8月，上市了生猪期权，在期货的基础上为产业提供了更多样的风险管理工具和套保选择；9月，贴近现货贸易习惯，在原有称重方式的基础上，在交割中引入整车过磅称重方式，有效提高交割效率。

市场功能获得广泛认可

据介绍，企业参与方面，目前已有3000余家产业客户参与生猪期货交易。规模排名前20的生猪养殖企业中，有19家参与生猪期货交易、13家成为大商所交割库，产业客户持仓占比达到30%。

“其中，有400多家企业申请套保资格，行业龙头包括牧原股份、中粮家佳康、德康农牧等均参与套保。此外，保险公司也积极承接农户的价格风险，采用‘期货+保险’的模式为养殖户做相关风险管理。”东证衍生品研究院农产品分析师吴冰心表示。

广西农垦永新畜牧集团有限公司2023年出栏409万头，在全国猪企中排名第14位。从2021年生猪期货上市开始，公司便一直在关注生猪期货。2023年7月，永新畜牧正式获批生猪非集团交割库，2023年11月开始首次参与期货套保。当时猪价整体偏弱，部分养殖单位面临年底冲刺的任务，整体出栏压力较大，根据春节后猪价的行情预判，综合分析生猪期货挂牌合约价格情况，永新畜牧通过卖出生猪期货合约对2024年2月预计出栏的生猪进行了价格锁定，经过期货端及现货端综合评价，达到了预期套保效果。2024年9月，永新畜牧完成广西首单生猪期货交割。从2023年11月首次参与至今，永新畜牧一直在循序渐进地推进期货套保业务，除生猪期货外，后续还在饲料端开展了玉米和豆粕品种的套保。从观望到首次交易、交割，再到现在持续渐进开展套保业务，永新畜牧的参与历程具有典型性。

中小养殖户参与方面，在产业企业通过直接参与期货市场进行风险管理的同时，广大中小养殖户也在通过“保险+期货”来锁定饲料成本及生猪出栏价格。一方面，养殖户向保险公司购买生猪目标价格保险，由保险公司对生猪价格进行保障，“兜底”生猪养殖价格；另一方面，保险公司向期货子公司买入生猪场外期权进行再保险，最终形成风险分散、各方受益的闭环，帮助中小养殖户间接参与生猪期货市场，实现小农户和期货大市场的对接。通过“保险+期货”，养殖户可以建立科学的生产和收入预期，从而有序扩大生产规模、投入生产资料，同时在遭遇价格下跌风险时，也可以通过补偿资金保障养殖的连续性。2021-2024年，大商所共支持开展生猪“保险+期货”项目634个，涉及现货量1300万头，已结项的项目累计实现赔付6.53亿元，惠及农户2.64万户次，覆盖河南、四川、湖南等养殖大省。

据悉，生猪期货市场功能和“保险+期货”开展效果得到了多地地方政府的认可，近年来广西、陕西、湖北、重庆等地政府均明确发文对生猪“保险+期货”给予资金支持。

助力企业穿越行业周期

不少企业在接受采访时表示，生猪期货及期权的上市为企业对冲价格风险提供了更多的灵活性，特别是企业在穿越行业周期时，资金相对紧张，期权能够减少企业资金占用，同时实现对冲价格风险。

新湖期货农产品研究员孙昭君表示，生猪期货自上市以来，期现货价格走势紧密相关，二者具有明显的正相关性，生猪期货的价格发现和风险管理功能日益显现，也越来越多地被产业客户运用到企业养殖经营当中，以稳定养殖收益、指引产能规划。2024年8月，生猪期权上市，进一步为生猪产业链企业提供了更加完备的风险管理工具和更加精细灵活的避险策略。

牧原股份董秘秦军表示，2021年，大商所生猪期货上市交易，越来越多的企业开始采用生猪期货衍生品进行风险管理，这对缓解价格波动起到了重要作用。2023年，生猪套保为公司养猪带来的头均增益超过90元。“我们真正要做的是借助期货衍生品工具，为产业创造持续稳定的经营环境，真正的核心在于服务产业，所有业务场景都应立足于产业需求。”

德康农牧市场部总监张向明介绍，公司高度重视“两本一冲”，即合理规划资本和成本，同时利用期货、期权等金融衍生工具进行风险对冲，以降低市场行情波动对企业经营的影响。多年来，公司在期货领域的探索不仅限于传统的期货套保，更涵盖了期权、期现交易，甚至延伸至场外的一口价交易等多种金融衍生工具的利用。此外，公司还高度重视并坚持利用生猪价格保险这一避险工具，有效降低了价格波动对经营的影响。（王超）

《能源超限战》连载45：石油产品如何“定价”（下）

（思进注：近日，因俄乌冲突，能源问题几乎每天刷屏，各类分析更是众说纷纭，注意到有些分析是事实的陈述、逻辑自洽；不过，好些判断则可能失之偏颇。恰好在近10年前由我策划，和庞忠甲先生合著的《能源超限战》（2016年06月01日出版）分析了能源问题的方方面面，特别是结论点出：“人与动物的差别不在于对工具的利用，更在于对能源的利用。一直以来，能源危机之说虚虚实实。石油和矿物燃料告罄有日，而新能源尤其是非常规油气资源的发展，却使得当代能源危机成为一个伪命题”……现在看来毫不过时，那就从07月06日开始，特选摘其中部分内容，和大家分享……）

石油巨头，叱咤风云

（接上）套期保值是石油期货市场基本运作方式之一，企业通过套期保值实现风险采购，能够使生产经营成本或预期利润保持相对稳定，从而增强企业抵御市场价格风险的能力。

套期保值的基本做法是企业买进或卖出与现货市场交易数量相当，但交易方向相反的石油商品期货合约，以期在未来某一时刻通过对冲或平仓补偿的方式，抵消现货市场价格变动所带来的实际价格风险。

当然，由于现货价格和期货价格差别现象的客观存在，套期保值并不能完全消除风险，而是用一种较小的风险替代一种较大的风险，用现货价格和期货价格差别风险替代现货价格变化风险。

三是规范投机。

资本具有天然的投机需求。利用石油期货市场可以吸引大量资金，从而为石油产业发展提供第一推动力。利用期货市场，交易商一方面可以规避国际油价波动的负面影响；另一方面，还可通过投机交易从市场价格波动中获取更多的利益。

在规范的市场，投机行为要受到严格的监督和管理，投机者是在严格遵循交易规则的条件下获取正常经济利益，监督和管理使投机行为成为调节期货市场的工具。有了投机者的参与，期货市场的交易量增加，市场供求关系也可以更好地得以调节。

1986年以后至今，是期货定价为主的阶段。定价权主体转化深刻反映了国际原油市场利益分配格局的演变。

国际石油市场经过上百年的发展，已经形成了比较完整的由期货市场和现货市场构成的体系。主要的原油现货市场有五个：纽约、伦敦、鹿特丹、新加坡和迪拜。主要的石油期货市场有纽约商品交易所(NYMEX)、伦敦国际石油交易所(IPE)、新加坡交易所(SGX)和东京工业品交易所 (TOCOM)。从近年来原油价格波动情况看，期货市场已经在很大程度上发挥了价格发现功能，期货价格已成为国际原油价格变化的基准。

期货市场价格在国际石油定价中扮演了主要角色，目前国际石油期货市场价格主要由伦敦与纽约两大期货市场决定。

伦敦国际石油交易所交易的品种为布伦特原油(Brent Crude Oil) 。布伦特原油是一种低硫轻质原油，出产于北大西洋北海布伦特地区，目前世界上除了部分中东和远东原油以外，绝大部分地区的原油（如北海、非洲、拉 美、加拿大，以及部分中东和远东地区向欧洲出口原油）均以布伦特原油计价。

纽约商品交易所交易的西德克萨斯中质原油（WTI，West Texas Intermediate）也是国际油价的重要基准。德克萨斯是美国出产石油的一个州，NYMEX推出的原油期货合约就是以在西德克萨斯的炼油厂生产出的商品的样本作为合约进行交易的，由于美国是石油最大的消费国，金融市场发达，WTI即期合约被很多投资者视为国际能源市场衡量原油价格变化的基准价。

由于油价反映了现货和期货市场所在国的定价权，因此，不同时期油价的涵义有所不同。比如BP公司所使用的油价统计数据在1861- 1944年为美国均价，1945 -1983年为阿拉伯轻质油标价，1983 -2008年为布伦特即期现货价。目前人们所指的油价波动，主要是看纽约和伦敦两大期货市场的远期价格变化。

回顾石油市场的历史，可以看到，自1860年以来，世界石油市场经历了竞争与垄断的几次反复。总的趋势是，石油市场的规模不断扩大，市场参与者的数量不断增加。特别是在石油市场与金融市场紧密结合以后，除了消费者与生产者之外，贸易商、中介公司、金融投资公司、投机商、各种各样的基金等都以不同的方式进入石油市场。参与者数量的扩大也带来了合同种类的多样化、贸易形式的多样化和市场监管的复杂化，独立的价格评估机构也应运而生。石油价格也从垄断公司或垄断集团的单方面定价变成了由许多因素共同决定的金融市场定价。石油贸易从实物交易转向纸面交易，石油价格也越来越多地受到金融贸易工具的影响。

关于近百年来油价的起伏跌宕变迁过程，可参见第二章2-1“中东角逐与石油危机”。

下图为BP统计年鉴对于150年来原油价格的走势统计。图中绿线为2010美元计价，蓝线为当时实际美元计价。其中1861－1944年为美国平均价格，1945－1983年为在拉斯塔驽拉公布的阿拉拍轻质价格，1984－2008年为即期布伦特原油现货价格。

石油价格历史走势

注：浅色线为2012年美元价格，深色线为当时美元价格

1861-1944 为美国平均油价

1945-1983 为沙特的拉斯坦努拉（Ras Tanura）发布的阿拉伯轻质原油价

1984-2012 为当时布伦特（Brent）原油即期现货价

期货小课堂：套期保值，为企业风险护航​

在企业的经营海洋里，可谓是 “风险四伏”。价格像个调皮鬼，上蹿下跳；政治局势稍有风吹草动，也可能波及生意；还有法律的条条框框、操作中的小失误、合作方的信用问题等，都可能给企业带来麻烦。面对这些风险，企业就像机智的船长，有多种应对策略，比如消极躲避、提前预防、巧妙分散，或者把风险转移出去。说到转移风险，保险就是大家比较熟悉的一种方式，而套期保值，其实也是类似的思路，只不过它是企业通过买卖衍生工具，把风险转交给其他交易者。在众多风险中，价格风险最常见，像商品价格、利率、汇率、股票价格等的波动，都可能让企业的盈利计划泡汤。今天，咱们就重点聊聊套期保值是如何巧妙应对价格风险的。

套期保值究竟是什么？​

套期保值，英文叫 “Hedging”，也有人叫它避险、对冲。从广义上来说，企业在一个或多个工具上交易，希望全部或部分抵消生产经营中面临的价格风险，这就是套期保值。这里的交易工具可不少，期货、期权、远期、互换等衍生工具，甚至一些非衍生工具都能派上用场。不过在这本书里，咱们主要聚焦期货的套期保值（Futures Hedging）。简单来讲，就是企业持有和现货市场头寸相反的期货合约，或者把期货合约当作未来现货交易的 “替身”，以此来对抗价格风险，让企业的经营能稳稳当当。​

套期保值要满足啥条件？​

套期保值的关键在于 “风险对冲”，就像跷跷板的两端，期货工具的盈亏和被套期保值项目的盈亏相互抵消，把价格变动带来的风险挡在门外。想要利用期货工具实现 “风险对冲”，得满足这几个条件：​

期货与现货价值变动要相当​

因为供求关系等因素的影响，同一品种的期货价格和现货价格就像一对 “好兄弟”，相关性很高，变动趋势基本一致，幅度也差不多，这就为套期保值打下了基础。​

要是能找到和被套期保值商品或资产一模一样的期货品种，而且期货价格和现货价格走势符合要求，企业就可以按照现货数量，选择相同数量的期货合约来套期保值。这时候，套期保值比率（也就是期货合约数量和现货数量的比值）就是 1。比如说，某贸易商签了 2 万吨大豆进口合同，价格已经敲定。为了防止大豆价格后续下跌，影响销售收益，用大豆期货套期保值时，卖出的大豆期货合约规模就得和 2 万吨差不多。要是大豆期货合约每手是 10 吨，那就得卖出 2000 手。​

要是没有完全一样的期货合约，企业也别慌，可以选其他相关的期货合约。这时候，期货合约头寸的价值变动，得和实际或预期的现货头寸价值变动大致相同。这种找替代品的套期保值，就叫交叉套期保值（Cross Hedging）。一般来说，替代的期货品种和现货商品或资产越像，交叉套期保值的效果就越好。​

期货头寸与现货头寸得相反或替代​

现货头寸有多头和空头之分。企业手里有实物商品或资产，或者已经按固定价格约定未来购买商品或资产，那就是现货多头。比如榨油厂存着豆油，券商握着股票组合，又或者建筑企业和钢材贸易商签了购买合同但还没拿到货，这些都属于现货多头。要是企业已经按固定价格约定未来出售商品或资产，可手里还没有实物，那就是现货空头。像钢材贸易商和房地产商签了供货合同，但手头没钢材现货，就是现货空头。​

当企业处于现货多头时，套期保值就得在期货市场建立空头头寸，也就是卖空；现货空头时，就在期货市场建立多头头寸。​

还有一种情况，企业在现货市场既不是多头也不是空头，只是计划未来买入或卖出商品或资产，这也能套期保值。这时候，期货市场建立的头寸，就是未来现货交易的 “替身”，头寸方向和未来现货交易方向一致。比如，某榨油厂预计下个季度生产 6000 吨豆油，担心豆油价格下跌，就可以卖出豆油期货合约，在期货市场建立的空头头寸，就是未来要出售的豆油的替代物。​

期货与现货风险时间段要对应​

企业不再受现货价格波动影响时，就得把套期保值的期货头寸平仓，或者通过到期交割，同时了结现货和期货头寸。例如，某钢材贸易商有一批钢材现货，在期货市场卖空套期保值。一旦把这批钢材卖出去，就不用再担心钢材价格变动了，这时候就得把期货空头头寸平仓。当然，也可以等期货合约到期，通过实物交收，在期货市场把钢材卖出，同时了结现货和期货头寸。​

要是企业现货头寸已经处理完了，还留着期货头寸，那期货头寸就变成投机性头寸了；要是提前把期货头寸平仓，现货头寸就暴露在风险里了。只有满足这三个条件，期货市场盈亏和现货市场盈亏才能相互冲抵，降低企业面临的价格风险，让商品或资产价格波动对企业生产经营的影响变小。比如，某粮商给持有的小麦库存套期保值，卖出和小麦数量相当的期货合约。小麦价格下跌，期货头寸赚钱，现货头寸亏钱，两者一冲抵，风险就对冲了；要是小麦价格上涨，期货头寸亏钱，现货头寸赚钱，同样能起到风险对冲的效果。​

什么样的人在做套期保值？​

套期保值者（Hedger）就是那些通过持有和现货市场头寸相反的期货合约，或者把期货合约当作未来现货交易替代物，来对冲现货市场价格风险的机构和个人。他们可能是生产者、加工者、贸易商、消费者，也可能是银行、券商、保险公司等金融机构。​

一般来说，套期保值者有这些特点：​

价格风险影响大：生产、经营或投资活动受价格风险影响明显，直接关系到收益或利润的稳定性。​

避险意识强：和投机者不同，他们希望借助期货市场规避风险，而不是冒险去赚价格波动的钱。​

规模实力有要求：生产、经营或投资规模通常比较大，有一定资金实力和操作经验，一般大机构和个人更适合做套期保值。​

期货头寸稳定：在套期保值操作中，持有的期货合约头寸方向稳定，而且保留时间长。​

套期保值有哪些种类？​

套期保值的目的是躲开价格波动风险，而价格不是涨就是跌。所以，套期保值也分为两种：​

卖出套期保值​

卖出套期保值（Selling Hedging），也叫空头套期保值（Short Hedging）。套期保值者在期货市场建立空头头寸，预防目前持有或者未来要卖出的商品或资产价格下跌。比如，一家农产品加工企业，手里有大量农产品库存，担心未来价格下跌，就可以在期货市场卖出相应的期货合约。如果未来价格真的跌了，虽然现货卖价低了，但期货市场赚了钱，能弥补现货的损失。​

买入套期保值​

买入套期保值（Buying Hedging），也叫多头套期保值（Long Hedging）。套期保值者在期货市场建立多头头寸，应对现货商品或资产空头，或者预防未来买入的商品或资产价格上涨。比如说，一家建筑企业预计未来要购买大量钢材，担心钢材价格上涨增加成本，就可以在期货市场买入钢材期货合约。要是未来钢材价格涨了，虽然买现货花的钱多了，但期货市场赚的钱能把多花的成本补回来。​

【风险提示】投资有风险，决策需谨慎！