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分析师：出口商结汇助推人民币持续破7，2026年美元会否反扑｜华尔街观察

自近期对美元下破7的心理关口后，人民币强势不减，稳稳停在6.9区间。

截至北京时间1月12日13：00，美元/人民币、美元/离岸人民币分别报6.9753和6.9712，相较于12月底的水平继续走强。未来，驱动人民币走势的关键因素为何？出口商结汇潮能持续多久？海外对冲基金当前对人民币的做多意愿如何？2026年美联储的降息节奏将如何影响美元？

对此，巴克莱宏观、外汇策略师张蒙（Lemon Zhang）在接受第一财经采访时表示，四季度在人民币对美元触及7.1关口后，囤积了大量美元存款的出口商开始结汇，从去年3月到11月共结汇1800亿美元，预计加上去年12月和今年1月会超2000亿美元，2025年全年到11月净结汇1340亿美元。不过，2026年1月春节结汇潮（出口商发工资等）过后，可能势头会放缓。

出口商结汇潮

巴克莱使用中国外汇结算和交易数据估计，中国企业美元持有量中可能有1000亿美元的兑换资金流动。张蒙解释说，2020年以来，出口商保留了大量美元收入，估计2023年以来出口商持有的美元金额约为7000亿。这些美元可能不会全部兑换为人民币。巴克莱认为，中国企业将继续持有美元，但若美元对人民币汇率继续跌至7.1~7.15区间，7000亿美元中最多有1000亿美元可能被兑换。

随着去年下半年关税担忧缓和，人民币近期涨势明显，连续下破7.2、7.15、7.1关口，并最终在去年12月突破7.0。有多位中资行对公业务人士对第一财经提及，近几个月部分出口商客户已经大量结汇，不过还有较多美元存款（近年来由于美元利率更高，出口商倾向于以美元存款形式保留外汇收入）。

“出口商结汇的趋势明显在9月开始加速。结汇原因在于，7.1以下是关键结汇心理关口（位于过去几年出口商平均的购汇点位附近），临近春节等因素也推动人民币升值。”张蒙表示，全年来看，1-2月出口商净购汇，从3月到11月则结汇1800亿美元，预计加上12月和今年1月会超2000亿美元。“一般春节前2-4周结汇潮会停止，今年2月中旬春节，再过一两周结汇流可能放缓。”

对冲基金做多

除了出口商，离岸投资性活动（对冲基金等）也对人民币升值起到了一定作用。

此前，因美元快速下跌以及美联储在三、四季度离岸降息，人民币升值速度加速，于是投机性的对冲基金开始做多人民币，当时离岸空头基本已经消失。

“但目前‘快钱’出现止盈迹象，原因在于美国相对中国的利差仍然较大，若持续做多人民币、做空美元，对冲基金将损失利息，若在当前阶段人民币对美元无法快速升值，那么做多人民币的交易可能性价比不高。”张蒙分析称。

近阶段而言，人民币中间价也显出反向信号。有中、外资行交易员对第一财经表示，目前每天中间价相较于模型预测值通常要弱300-400点，似乎是央行通过中间价发布人民币变弱信号。

相较之下，在去年的很长一段时间内，人民币中间价都设定得比模型预测值要强，在贬值压力较大之际，调强的幅度一度高达近1000点，以此缓和人民币在即期交易市场的下行压力。

“就目前的中间价释放的信号来看，交易员可能并不会倾向于继续大幅做多人民币，各界开始考虑人民币大幅升值对出口的潜在负面影响，因而快速、大幅升值似乎并非央行希望推动的趋势。”张蒙称。

“弱美元”趋势能否持续

进入2026年，“弱美元”似乎仍是主流观点，但不乏机构认为这仍是未知数，甚至有投行认为由于市场对美联储降息的预期定价过满（降息次数的预测为1-4次不等），美元届时或反弹。

张蒙认为，美元确实存在反弹的风险。“今年市场对美元看跌信念不如去年强烈，部分机构对美联储降息前景有保留。虽然美国就业市场、住房市场存在问题，但股市好支撑消费，公司裁员使利润变好，AI资本支出或推动美元走强。”

根据巴克莱的研究，历史上在美元资本开支大幅上行的周期中，美元往往倾向于走强，而且美国的经常账户逆差往往减小，国内生产总值（GDP）增速可能攀升。

此前贝莱德智库方面在接受第一财经采访时也提及，全球AI基建投入规模空前，预计到2030年可能达5万亿~8万亿美元，这是史上最快的资本支出扩张，其中大部分在美国。虽然美国处于全球经济前沿，但过去150年的所有重大创新——包括蒸汽机、电力和数字革命——都未能使其突破2%的增长趋势。若AI能拉动GDP增速，其整体效益将是巨大的。虽然这难度极大，但AI使这种突破首次变得可以想象。

此外，美联储主席鲍威尔的第二个四年任期将于5月结束。就近期鲍威尔遭遇刑事调查一事来看，更多机构人士认为这更像是特朗普政府采取的某种策略。原因在于，如果鲍威尔卸任主席后继续留任理事，将构成制衡特朗普干预美联储的关键力量，这或成为降息路障。

根据《联邦储备法》，美联储主席需要由总统从现任的7名联邦储备理事中提名，并需经参议院批准产生。目前特朗普属意的外部热门人选哈塞特（Kevin Hassett）与沃尔什（Kevin Warsh）均非理事。若鲍威尔留任，且没有其他理事主动辞职或被成功免职，理事会将没有空缺席位供特朗普提名其锁定的新主席候选人。为了确保理事会有足够多的“自己人”，特朗普要么在鲍威尔任期结束前，先行将其选择的主席候选人提名填补另一个即将届满的理事席位，即米兰（Stephen Miran，理事任期至2026年1月31日），要么就必须设法“清理”出一个理事席位。

不过，张蒙认为，即便特朗普提名鸽派人选，初期也可能偏鹰派以显示出央行独立性，对降息的预测影响不大。如果此后就业数据持续恶化，随着新主席更鸽派的支持，潜在的降息可能在年中加速。

人民币升至7.2附近，出口商潜在结汇再受关注

美元指数此前一度经历了10%的大跌，“去美元化”浪潮蠢蠢欲动，亚洲货币（如日元、新台币等）对美元大涨5%~10%，而人民币升值不及2%。如今，人民币似乎开始显露升值启动的迹象。

在5月12日中美经贸会谈取得超预期进展后，13日，中国央行自4月初以来首次将人民币中间价设在7.2以下，报7.1991。而后几日，中间价都维持在7.2以下，16日报7.1938，当日美元对离岸人民币一度下破7.2，上周收盘报7.2098。

近期，多家投行更新了对亚洲货币的预测，其中高盛对人民币的预测最为积极。该机构称，若贸易协议最终达成，美元/人民币将有望回落至7，而出口商继续卖出美元的话，最看好的新兴亚洲货币为韩元、新台币、马来西亚林吉特和新加坡元。不过，仍有不少机构对后续美国和欧洲、亚洲各国的贸易协议持谨慎态度。

多家接受第一财经采访的出口商和银行人士表示，中国境内出口商结汇的迹象不明显，和分红购汇的力量基本抵消。短期美元很难持续走弱，但美元持仓过高的亚洲企业、机构会逐渐考虑在中期分散自己的货币敞口。

人民币大幅升值可能性不大

截至上周收盘，美元/人民币报7.2103，美元/离岸人民币报7.2098，美元指数站稳100大关报101。同时，亚洲货币对美元有所回落，美元/日元从此前接近140附近回到145.63，美元/新台币则从28区间回到了30.218。

受到关税大战缓和的支持，5月15日，美股收复了4月2日“对等关税”实施以来的全部跌幅，全年收益为正。标普500自4月低点以来上涨了19.5%，距离技术性牛市仅剩50个基点，牛熊的切换仅在1个月之间。由关税大战引发的美元抛售潮也有所缓和。

受此影响，尽管人民币一度对美元升破7.2，但并未进一步升值。16日，中间价报7.1938。某外资行外汇交易员对记者称，近几日逆周期因子影子变量为-200点，比起此前近-1000点的幅度相去甚远。一方面体现了央行当下没有太多维稳汇率的压力，另一方面似乎央行也没有太大的推动人民币升值的意愿，因为出口的挑战仍存。

当前，机构认为人民币大幅升值的可能性不大。

原因在于，美联储降息的门槛颇高，根据各大机构预测，首次降息预计在9月到12月，相比之下，欧洲央行、英国央行等更可能在美联储之前降息，因而美元继续走弱的可能性下降。

贸易协议的走向仍将主导市场情绪。渣打中国宏观策略主管刘洁对第一财经表示，短期中间价回到7.2以下，和报复性关税撤回的节奏保持同步。短期美元对人民币有望下行，人民币中间价不排除进一步调强至7.17~7.18，但未来人民币汇率仍将取决于中国经济状况和贸易谈判进展。在她看来，中国央行并无刻意推动升值的意愿，未来人民币走强的程度可能有限。

目前，市场已经将目光投向“第二阶段协议”的进程，其不确定性仍存。

澳新银行认为，最终协议的达成时间可能在2026年美国中期选举前（较快方案），或2028年美国总统大选前（更全面方案）。

不过，刘洁表示，让关税进一步下降的门槛仍存。回顾贸易战1.0，2018年7月美国开始对中国加征关税，直到同年12月，两国决定实行90天的缓和期，而后谈判遇阻，2019年5月美国又开始对中国加征关税。直到2020年1月，双方才签署了第一阶段贸易协议。当时耗时超过1年，而且是在特朗普面临大选之前。

如今，对特朗普来说，下半年需要将注意力聚焦在减税和去监管上，以争取明年中期选举的更大筹码。

亚洲出口商结汇前景引关注

未来，出口商的行为变化也对汇市走势至关重要。早在去年一波人民币升值潮期间，各大机构都开始关注出口商结汇可能对人民币带来的拉动作用。

此次，出口商恐慌性结汇在中国台湾贸易企业方面的表现更为突出。3月至5月初，新台币对美元累计升值10%，月初的几天升值幅度就高达6%，加之台湾货币政策主管部门并未介入（以往则常规性管控新台币的升值节奏），在强烈的新台币升值预期下，出口商恐慌性结汇。

不过，类似情况并未发生在人民币市场。某城商行企业银行负责人对记者表示：“中国境内出口商客户在7.3以上时出现过一波结汇，但现在并没有出现集中结汇迹象，大家认为7.2不太划算，更倾向于选择等待。”

外汇专家刘杨对记者提及，虽然也有一部分结汇的行为，但4、5月恰逢分红派息季，部分港股企业需要购汇来进行分红，两股力量有所抵消。企业仍倾向于认为，汇率会稳定在7.2附近，除非贸易局势出现重大变化。

巴克莱近期评估了亚洲出口经济体货币可能上涨的空间，并识别哪些市场可能出现更多结汇行为，尤其是在本地出口商持有大量美元的情况下。

巴克莱宏观、外汇策略师张蒙对记者表示，中国在结汇方面面临的“脆弱性”最大，而在整个东北亚地区中，韩国的结汇风险最小。

她分析称，根据中国的外汇结售汇和交易数据，估算中国企业可能存在约1000亿美元的潜在美元结汇流动。从2020至2022年，银行（代表客户）净结汇额与中国年度货物贸易顺差的比率平均为0.3，而这一比例在2023年降至-0.07，2024年进一步降至-0.11。

假设“缺失”的结汇流主要是由于出口商保留美元所致，巴克莱估算，自2023年以来，出口商持有的美元总额已达到7000亿美元。不过，这些美元资产未必都会被转换为人民币。

中国企业正在积极寻找其他出路，例如通过“一带一路”倡议在供应链多元化和海外资源配置方面加大投入。因此中国企业或仍会继续持有美元资产，但如果美元对人民币汇率继续下跌至7.10~7.15以下，最多也可能有1000亿美元被转换成人民币，这可能进一步推动汇率下探至7附近。

去美元化循序渐进

尽管当前美元抛售潮暂缓，但“去美元化”可能仍将在中期持续。

高盛最新表示，至少有三个关键主题仍保持不变：逐步从美国资产向多元化配置的趋势预计将持续；亚洲出口商可能会继续将美元兑换为本地货币，此前几年他们已经积累了大量美元存款；如果亚洲经济体开始与美国展开贸易谈判，亚洲货币或将更难贬值。

刘洁也对记者提及，当前众多亚洲机构和企业都意识到了美元资产错配的问题（美元敞口过多），未来企业可能考虑分散美元贸易应收账款，或者加大外汇敞口的对冲比例，而这一变化将是循序渐进的。

接受记者采访的企业也表达了类似观点。比如，广州加福加德食品科技股份有限公司负责人对记者称，公司主要出口目的地为中国港澳地区、新加坡、马来西亚、印尼，主要结算的货币为美元和港元。出口产品为面粉，属于粮食行业。尽管中美关税大战的缓和有利于出口业务，但在政策允许的范围内，公司计划加大对东南亚国家的出口，并考虑分散外汇风险敞口。

上述人士表示，对需要用于购买海外原材料（如小麦）的资金，公司倾向于不结汇。同时，使用外汇掉期兑换人民币，补充人民币阶段性缺口。不过，为了规避美元汇率波动的风险，公司计划部分使用人民币进行进口小麦结算，以替换原美元结算模式。

人民币升至7.2附近，出口商潜在结汇再受关注

美元指数此前一度经历了10%的大跌，“去美元化”浪潮蠢蠢欲动，亚洲货币（如日元、新台币等）对美元大涨5%~10%，而人民币升值不及2%。如今，人民币似乎开始显露升值启动的迹象。

在5月12日中美经贸会谈取得超预期进展后，13日，中国央行自4月初以来首次将人民币中间价设在7.2以下，报7.1991。而后几日，中间价都维持在7.2以下，16日报7.1938，当日美元对离岸人民币一度下破7.2，上周收盘报7.2098。

近期，多家投行更新了对亚洲货币的预测，其中高盛对人民币的预测最为积极。该机构称，若贸易协议最终达成，美元/人民币将有望回落至7，而出口商继续卖出美元的话，最看好的新兴亚洲货币为韩元、新台币、马来西亚林吉特和新加坡元。不过，仍有不少机构对后续美国和欧洲、亚洲各国的贸易协议持谨慎态度。

多家接受第一财经采访的出口商和银行人士表示，中国境内出口商结汇的迹象不明显，和分红购汇的力量基本抵消。短期美元很难持续走弱，但美元持仓过高的亚洲企业、机构会逐渐考虑在中期分散自己的货币敞口。

人民币大幅升值可能性不大

截至上周收盘，美元/人民币报7.2103，美元/离岸人民币报7.2098，美元指数站稳100大关报101。同时，亚洲货币对美元有所回落，美元/日元从此前接近140附近回到145.63，美元/新台币则从28区间回到了30.218。

受到关税大战缓和的支持，5月15日，美股收复了4月2日“对等关税”实施以来的全部跌幅，全年收益为正。标普500自4月低点以来上涨了19.5%，距离技术性牛市仅剩50个基点，牛熊的切换仅在1个月之间。由关税大战引发的美元抛售潮也有所缓和。

受此影响，尽管人民币一度对美元升破7.2，但并未进一步升值。16日，中间价报7.1938。某外资行外汇交易员对记者称，近几日逆周期因子影子变量为-200点，比起此前近-1000点的幅度相去甚远。一方面体现了央行当下没有太多维稳汇率的压力，另一方面似乎央行也没有太大的推动人民币升值的意愿，因为出口的挑战仍存。

当前，机构认为人民币大幅升值的可能性不大。

原因在于，美联储降息的门槛颇高，根据各大机构预测，首次降息预计在9月到12月，相比之下，欧洲央行、英国央行等更可能在美联储之前降息，因而美元继续走弱的可能性下降。

贸易协议的走向仍将主导市场情绪。渣打中国宏观策略主管刘洁对第一财经表示，短期中间价回到7.2以下，和报复性关税撤回的节奏保持同步。短期美元对人民币有望下行，人民币中间价不排除进一步调强至7.17~7.18，但未来人民币汇率仍将取决于中国经济状况和贸易谈判进展。在她看来，中国央行并无刻意推动升值的意愿，未来人民币走强的程度可能有限。

目前，市场已经将目光投向“第二阶段协议”的进程，其不确定性仍存。

澳新银行认为，最终协议的达成时间可能在2026年美国中期选举前（较快方案），或2028年美国总统大选前（更全面方案）。

不过，刘洁表示，让关税进一步下降的门槛仍存。回顾贸易战1.0，2018年7月美国开始对中国加征关税，直到同年12月，两国决定实行90天的缓和期，而后谈判遇阻，2019年5月美国又开始对中国加征关税。直到2020年1月，双方才签署了第一阶段贸易协议。当时耗时超过1年，而且是在特朗普面临大选之前。

如今，对特朗普来说，下半年需要将注意力聚焦在减税和去监管上，以争取明年中期选举的更大筹码。

亚洲出口商结汇前景引关注

未来，出口商的行为变化也对汇市走势至关重要。早在去年一波人民币升值潮期间，各大机构都开始关注出口商结汇可能对人民币带来的拉动作用。

此次，出口商恐慌性结汇在中国台湾贸易企业方面的表现更为突出。3月至5月初，新台币对美元累计升值10%，月初的几天升值幅度就高达6%，加之台湾货币政策主管部门并未介入（以往则常规性管控新台币的升值节奏），在强烈的新台币升值预期下，出口商恐慌性结汇。

不过，类似情况并未发生在人民币市场。某城商行企业银行负责人对记者表示：“中国境内出口商客户在7.3以上时出现过一波结汇，但现在并没有出现集中结汇迹象，大家认为7.2不太划算，更倾向于选择等待。”

外汇专家刘杨对记者提及，虽然也有一部分结汇的行为，但4、5月恰逢分红派息季，部分港股企业需要购汇来进行分红，两股力量有所抵消。企业仍倾向于认为，汇率会稳定在7.2附近，除非贸易局势出现重大变化。

巴克莱近期评估了亚洲出口经济体货币可能上涨的空间，并识别哪些市场可能出现更多结汇行为，尤其是在本地出口商持有大量美元的情况下。

巴克莱宏观、外汇策略师张蒙对记者表示，中国在结汇方面面临的“脆弱性”最大，而在整个东北亚地区中，韩国的结汇风险最小。

她分析称，根据中国的外汇结售汇和交易数据，估算中国企业可能存在约1000亿美元的潜在美元结汇流动。从2020至2022年，银行（代表客户）净结汇额与中国年度货物贸易顺差的比率平均为0.3，而这一比例在2023年降至-0.07，2024年进一步降至-0.11。

假设“缺失”的结汇流主要是由于出口商保留美元所致，巴克莱估算，自2023年以来，出口商持有的美元总额已达到7000亿美元。不过，这些美元资产未必都会被转换为人民币。

中国企业正在积极寻找其他出路，例如通过“一带一路”倡议在供应链多元化和海外资源配置方面加大投入。因此中国企业或仍会继续持有美元资产，但如果美元对人民币汇率继续下跌至7.10~7.15以下，最多也可能有1000亿美元被转换成人民币，这可能进一步推动汇率下探至7附近。

去美元化循序渐进

尽管当前美元抛售潮暂缓，但“去美元化”可能仍将在中期持续。

高盛最新表示，至少有三个关键主题仍保持不变：逐步从美国资产向多元化配置的趋势预计将持续；亚洲出口商可能会继续将美元兑换为本地货币，此前几年他们已经积累了大量美元存款；如果亚洲经济体开始与美国展开贸易谈判，亚洲货币或将更难贬值。

刘洁也对记者提及，当前众多亚洲机构和企业都意识到了美元资产错配的问题（美元敞口过多），未来企业可能考虑分散美元贸易应收账款，或者加大外汇敞口的对冲比例，而这一变化将是循序渐进的。

接受记者采访的企业也表达了类似观点。比如，广州加福加德食品科技股份有限公司负责人对记者称，公司主要出口目的地为中国港澳地区、新加坡、马来西亚、印尼，主要结算的货币为美元和港元。出口产品为面粉，属于粮食行业。尽管中美关税大战的缓和有利于出口业务，但在政策允许的范围内，公司计划加大对东南亚国家的出口，并考虑分散外汇风险敞口。

上述人士表示，对需要用于购买海外原材料（如小麦）的资金，公司倾向于不结汇。同时，使用外汇掉期兑换人民币，补充人民币阶段性缺口。不过，为了规避美元汇率波动的风险，公司计划部分使用人民币进行进口小麦结算，以替换原美元结算模式。