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外汇储备够不够用，中国自己说了算

新华网北京9月9日电 据新华社“新华国际”客户端报道，中国外汇储备持续缩水，导致关于中国外汇储备够不够用、甚至会不会耗尽的担忧之声频频传出。

专家表示，中国外汇储备减少主要源自“偿还外债”“藏汇于民”，并不等于大幅资本外逃。 同时，外储下降无需恐慌，中国外储规模依然充足，长期看双向波动或成常态。

【外储下降不等于资本外逃】

中国人民银行7日公布的数据显示，8月份我国外汇储备继续下降至35573.81亿美元，较上月缩水939亿美元。自2014年9月以来，我国过去多年一路走高的外汇储备突然掉头直下，呈现逐月下降，仅在2015年4月出现小幅回调，此后又接连减少。

针对近期我国外汇储备明显下降的问题，中国人民银行新闻发言人8日表示，我国外汇储备变动是多重因素综合作用的结果，随着人民币汇率形成机制不断完善以及人民币国际化的推进，未来外汇储备有所增减也是正常的。

央行发言人表示，从外汇储备8月份单月变动情况看，主要的影响因素有三方面：一是央行在外汇市场进行操作，向市场提供外汇流动性；二是外汇储备委托贷款项目在8月份进行了一些资金提款；三是8月份国际市场一些主要金融资产价格出现不同程度回调。上述金额从外汇储备中作了相应扣减。

“前两项外汇储备的下降在很大程度上反映为境内其他主体持有外汇资产的增加：一方面企业和个人外汇存款持续增加，其中8月份较7月份又增加了270亿美元；另一方面金融机构外汇流动性也十分充裕。其他境内主体持有外汇资产的增加意味着企业、居民和金融机构的资产配置更加丰富，这是我国‘藏汇于民’战略的体现，有利于促进国际收支平衡。”

中国金融四十人论坛高级研究员管涛表示，外汇储备的下降，一部分是因为过去一年里，美元汇率在国际市场上走强，外汇储备中的非美元资产折美元缩水，造成了外汇储备的账面价值下降，但这并非真实的损失；另一部分则是外汇储备本金的实际减少，主要源自居民和企业增加外汇存款和对外资产、减少外汇贷款和对外负债。

“外汇资产从央行集中持有到‘藏汇于民’，相当于‘肉烂在自己锅里’，没跑到他人碗中。现在购买外汇的，相当一部分还是国内企业和个人愿意增持美元等对外资产。”招商证券首席宏观分析师谢亚轩说，这并不是坏事，现在大幅购买美元，将来在人民币面临贬值压力时他们就会变成美元的抛售方，为维持人民币币值稳定发挥作用。

理性看待外储下降

自去年8月11日中间价改革以来，市场上出现了较强烈的人民币单边贬值预期，为了维护汇率的基本稳定，央行不得不售出外汇，相应地外储也出现一定程度的缩减。实事求是地说，外汇储备规模比较大确实是国力的体现，既反映了一国的比较优势和产业竞争力，又确保了对外支付能力。但外汇储备并非越多越好。不妨从多个角度来理解外汇储备规模的多寡及影响。

第一，外汇储备的底线是能满足外债及三个月进口的对外支付需要。中国去年的进口规模为1.63万亿美元，三个月进口即4100亿美元；外债余额约8100亿美元，两者合计为1.22万亿美元。但1.22万亿未必就是中国应保持的外汇储备的最低规模，因为外汇储备的减少势必伴随着外债余额的逐步递减，其背后的动因是部分企业对中美息差收窄及人民币贬值的预期。也就是说，随着企业偿还外债行为的增加及外债余额的缩减（比如说减至5000亿美元以下），外储规模的底线也会相应降至9000亿美元以下。只要高于底线，中国的国际支付能力就是健康的。从以上底线思维出发，再考虑到中国的M2规模，考虑到企业走出去投资、国家实施一路一带及其他国际战略的需要，我们认为，央行合理的外储规模应为2万亿美元左右。

第二，外汇储备的减少势必伴随着居民资产负债结构的调整，尤其是外汇存款的增加和外债规模的缩减。这种调整是健康的，不妨把该策略叫作藏汇于民。自2005年汇改以来，我国实行渐进升值的政策，人民币汇率的走势几乎每个市场主体都能预见到，加上中美之间存在约3厘的息差，企业和居民把外汇换成人民币或大量借入外债，成为一种时髦的无风险投资方式。其结果自然是国内的外汇存款枯竭，企业外债余额不断攀升至近万亿美元，货币错配的风险规模很大，而央行作为外汇的买入方，其所持有的外汇储备却累积至惊人的、远超实际需要的规模（一度多达3.9万亿美元），而且还有不小的汇兑损失。最近一年多来，企业不断地减少其外债余额，缩小其货币错配的风险规模，同时与居民一道增加外汇存款（目前余额已升至6469亿美元），这种调整是期待中的良性调整。

第三，外储减少的主因肯定不是资本外逃或所谓的“热钱”外流，而是企业和居民主动对资产负债的货币结构进行调整。如前所述，因担心人民币贬值，市场主体最近一年多来普遍都在调整自己的资产及负债的币种结构，包括增加外汇存款、减少外汇债务等，这应该就是外汇储备逐渐缩减的主要原因。这些调整都发生在境内，因此，与资金外流和资本外逃并非同一回事。诚如周小川先生所言，资本外逃是指出于躲避原罪及洗钱的需要或对国内环境不信任，而通过合法及地下的渠道，将人民币转换为外币并转移至境外。这种形式的资产腾挪每年都在发生，动因是为了“安全”及掩盖资金的性质或实际持有人，不是出于对人民币汇率的担心，而且其规模有限，与外汇储备减少的关系并不大。

第四，外储规模过大也有幸福中的烦恼，至少会带来如下四个不良影响：外储投资的隐蔽性转差；保值增值的难度加大，多元化投资先后受到欧债危机、金价大跌及安倍式货币宽松的挑战；对中国提出援助要求的国家明显增加；法定存款准备金率一度高达21.5%（其他国家一般只有3%至4%），商业银行的资金被央行大量弄走后只能用于购汇并投资于海外，金融资源错配严重，银行的利息收入因大量资金无法自我应用而显著减少。

最后，外汇储备减少、套利资金外流并非一定会导致股市下跌。外储缩减的背后是央行为了维持人民币汇率的稳定，在市场上抛出外汇以满足旺盛的购汇需求。在这么做时央行都会同步回笼相应的人民币资金，导致外汇占款和市场上的人民币趋减。只要央行及时通过公开市场释放资金（比如回购央票），并降低法定存款准备金率，市场利率就不会上升，股市所受影响就会非常有限。因此，外储减少并非是股市大跌的原因；关键在于央行能否使市场保持合理适度的流动性，并管理好市场预期，避免市场持续出现单边的贬值预期。