Archive: 2026年2月10日

汇率市场化改革30年：成就及展望

内容提要

自1994年银行间外汇市场建立以来，30年间我国外汇市场建设及汇率市场化改革不断深入，市场广度深度逐步拓展，汇率弹性明显增强，汇率管理工具日趋完善，国际收支愈发平衡，不过也存在币种结构过于集中、汇率逐日波动弹性过小、容易出现顺周期行为等问题。文章就此提出相关政策建议。

一、改革成效显著，市场化程度显著提升

1994年我国外汇管理体制进行了重大改革，并建立了真正意义上的外汇市场——银行间外汇市场。此后30年间，我国外汇市场建设及汇率市场化改革取得了积极进展。

（一）外汇市场广度深度不断拓展，人民币汇率市场基础愈发牢固

1994年中国外汇交易中心成立时，其参与方仅仅包括国家外汇管理局和少数几家外汇指定银行，此后，不同类型市场交易主体不断增加。截至2024年1月，人民币外汇做市商已有25家，人民币外汇尝试做市机构有25家，而人民币外汇会员则多达700余家。与此同时，多元化的外汇需求也愈发能得到满足。2009年在岸外汇市场直接挂牌的产品还仅限于美元、欧元、日元、英镑等主要国际货币以及作为重要区域货币的港元，如今可交易货币已超过40种。此外，2005年以来，我国外汇市场陆续推出远期、外汇掉期、货币掉期和期权等产品，外汇衍生品产品体系不断完善。市场参与广泛程度的提升以及产品体系日趋丰富，必然会促使人民币汇率更好地反映市场供求关系。2023年我国外汇市场交易额累计为35.85万亿美元，银行客户利用远期、期权等外汇衍生品管理汇率风险的规模为1.28万亿美元。

（二）完善汇率形成机制，增强汇率弹性，市场逐步发挥决定性作用

2005年汇改后，人民银行因势利导择机扩大汇率浮动区间，不断增强汇率弹性，先后于2007年5月18日、2012年4月14日、2014年3月15日三次将日波幅从0.3%调整至0.5%、1%、2%。与此同时，不断完善人民币对美元汇率中间价形成机制，提高规则性、透明度和市场化水平，从而尽可能容纳正常的市场汇率变动需求。1994年以来，人民币对美元汇率年化波动率逐渐增强，年度最大波动点差（使用人民币对美元汇率收盘价计算）也逐渐扩大；2023年人民币对美元汇率年化波动率为4.9%，年度最大波动点差超6000BP。随着人民银行逐步退出常态化干预，加之境内外市场联动性不断增强，人民币对美元汇率中间价、在岸价、离岸价已基本实现“三价合一”。由市场供需决定的人民币汇率在发挥价格信号作用的同时，还提高了资源配置效率。

（三）汇率管理工具日趋完善，加强预期管理助外汇市场平稳运行

在汇率市场化改革不断深入的同时，我国外汇宏观审慎管理制度也在逐步健全。一是建立远期售汇业务的外汇风险准备金制度，通过价格手段引导市场主体基于实需背景合理安排远期结售汇。二是建立并完善跨境融资宏观审慎管理制度，使市场主体跨境融资水平与宏观经济热度、整体偿债能力和国际收支状况相适应。三是实施本外币一体化的全口径跨境融资宏观审慎管理。四是动态调节外汇存款准备金率，优化金融机构外汇资金运用。正是通过多种工具加强预期管理和引导，人民银行方得以退出常态化干预，2017年以来我国外汇储备规模始终保持在3万亿美元左右。此外，2015年中国外汇交易中心发布3种人民币汇率指数，引导市场从聚焦人民币对美元汇率转向关注人民币对一篮子货币的加权平均汇率。从实际运行效果看，人民币汇率指数较人民币对美元汇率要相对稳定，变动也相对平缓。

（四）汇率更好地发挥自动稳定器作用，国际收支愈发平衡

人民币汇率随市场供求变化而迅速调整，使其能更好地发挥宏观经济和国际收支自动稳定器作用，同时外汇市场深度的提高也有助于增强市场承受外部冲击的能力。特别是近些年，尽管汇率双向波动幅度明显加大，但外汇市场运行有序，市场预期保持平稳。随着汇率市场化程度不断提升，银行结汇和售汇规模愈发平衡，企业等主体结汇和购汇意愿日趋稳定；国际收支也愈发平衡，尤其是经常账户顺差与GDP之比近年来基本稳定在合理均衡区间内。此外，汇率市场化也有助于提升我国货币政策自主性。无论是在发达经济体普遍实行宽松货币政策时，或是在其纷纷激进加息时，人民银行均采取“以我为主”的稳健货币政策，保证国内利率水平与我国发展阶段和经济形势动态适配，而这有赖于人民币汇率弹性的增强。

二、结构性问题仍存，值得进一步关注

（一）币种结构过于集中，导致过度关注对美元双边汇率

市场过度关注人民币对美元汇率，在美元大幅波动时易出现非理性行为。尽管如今外汇市场可交易货币已超过40种，但很多人仍将人民币汇率完全等同于人民币对美元汇率，在美元大幅波动时市场易出现非理性行为。2022年9月美元指数单月大涨3.2%，人民币对美元贬值幅度与美指涨幅相当，但CFETS人民币汇率指数仅跌0.6%，但外汇市场还是出现了非理性的恐慌情绪，人民币对美元即期汇率开始明显偏离中间价。相反，2023年9月美元指数单月大涨2.5%，这一次人民币对美元汇率表现稳定，仅跌0.1%，而这却导致人民币对其他非美货币大幅波动，CFETS人民币汇率指数单月上涨2.5%。这次人民币对美元汇率中间价偏离前日收盘价的幅度始终保持在1000BP左右。

涉外收付款结构与贸易结构相背离是造成市场过度关注美元的主因。近年来，在银行代客涉外收付的外币款项中，美元占比呈上升态势，2023年为89.8%。而与之相反，美元在CFETS货币篮子中的权重却呈下降趋势，已从该指数发布之初的26.4%降至2024年的19.46%。欧元、日元、港币在货币篮子中权重分别为18.1%、9.0%、3.0%，但在银行代客涉外收付外币款项中占比却仅为5.0%、1.6%、1.9%。鉴于CFETS人民币汇率指数的篮子货币权重是采用考虑转口贸易因素的贸易权重法计算而得，这意味着我国涉外收付款中的币种结构与我国对外贸易结构出现较大幅背离。因为90%的外汇需求来自于单一币种美元，很多人仍将关注点局限于人民币对美元的双边汇率。

（二）人民币对美元波动弹性较小，有碍向均衡水平靠拢

人民币对美元汇率的日波动弹性明显小于其他主要币种。尽管人民币对美元汇率日波幅限制区间已扩大至2%，但在实际运行中，其每日变动幅度仍明显较小。2022—2023年间，有35.5%的交易日人民币对美元单日变动（涨或跌）幅度在0.1%以下，57.4%的变动幅度在0.2%以下。同期欧元、英镑、日元对美元日波幅的概率分布情况大体相仿，日波幅在0.1%以下的交易日比例在15%左右，日波幅在0.2%以下的比例在30%左右。同期英镑、日元对美元日波幅在1%及以上的交易日占比超过10%，欧元略低为7.2%，仍远大于人民币的相应比例2.0%；欧元、英镑对美元日波幅在0.8%及以上的交易日占比在15%左右，日元该比例甚至接近20%，而人民币的相应比例仅为3.9%。

当出现趋势性变动时，较小的日波动弹性会妨碍汇率向均衡水平靠拢。当美元指数受短期因素扰动双向波动时，较小的日波动弹性有助于人民币汇率稳定。以2022年6—8月为例，美指在6月27日到7月14日间上涨4.51%，人民币对美元仅贬0.89%；此后美元转弱，至8月11日较高点跌3.25%，人民币对美元升值0.14%；全程看，人民币汇率明显较稳定。而2022年3—5月的例子则相反，美元指数从3月30日到4月18日上涨3.02%，同期人民币对美元仅贬0.27%；随后直到5月16日美指进一步上涨3.41%，人民币对美元在不到一个月内大幅贬值6.28%。可见当某些长期因素推动美元指数趋势性变化时，日波动弹性过小的代价是在均衡水平变动时汇率需要更剧烈的短期调整。

（三）易现单边、顺周期行为，汇率稳定的微观基础较弱

汇率“关键点位”依然存在，容易诱发单边、顺周期行为。在人民银行逐步退出常态化干预的情况下，中间价与在岸价的持续偏离大体可作为外汇市场中顺周期行为的指示器。近些年，中间价几次明显偏离前日收盘价的情况基本上都与人民币对美元汇率“破7”相关；并且每一次当人民币对美元汇率持续回到7.1以内时，中间价与在岸价便趋于一致。可见，外汇市场对人民币对美元汇率的“关键点位”仍十分敏感。相反，在未触碰到“关键点位”时，即便人民币对美元短期经历更加剧烈的贬值，也未见中间价与在岸价的持续大幅偏离。这种点位效应表明我国外汇市场主体仍未能全面树立起“风险中性”理念，赌单边、赌点位的盲目跟风行为依然存在。

“风险中性”理念尚未普遍树立，维护汇率稳定的微观基础较弱。尽管衍生品交易规模占银行对客外汇交易总规模的比重逐步提升，但即期外汇交易仍占对客交易总规模的七成。而BIS调查显示，全球非银行金融机构及非金融客户的即期外汇交易占比不到40%。国内企业外汇衍生工具总体运用度较国际平均水平明显偏低，仅有约20%的企业积极应对外汇市场变化。很大一部分企业“风险中性”的汇率管理理念未完全树立：一些企业只在汇率剧烈波动时才关注汇率风险；还有一小部分企业利用外汇交易进行投机或套利；更有甚者，习惯于站在主观角度去赌汇率，直接在市场上“裸奔”进行即期操作。参与者缺乏“风险中性”理念，意味着维护汇率稳定的市场微观基础较为薄弱。

三、持续深化改革，完善市场化机制

一是更好地提供多元化币种选择，引导增加对非美货币的使用。针对各币种均衡推进贸易外汇便利化等政策措施，提升各币种跨境贸易和投融资便利化水平。丰富外汇市场交易币种，完善外汇市场产品体系，提升覆盖各主要币种的外汇基础设施服务水平，更好地为经济主体提供多元化币种选择。可针对主要贸易往来国家的货币使用加大政策倾斜，引导市场主体增加对非美货币的使用并关注人民币对一篮子货币汇率。

二是坚持市场在人民币汇率形成中起决定性作用。持续推进多层次外汇市场体系建设，增强金融机构发现价格、配置资源和管理风险的能力。坚持汇率主要由市场供求决定，在波幅限制内拓宽汇率日常实际浮动区间，避免汇率因短期集中调整而引发单边行情，实现均衡汇率和汇率稳定双重目标的协调，更好地发挥汇率的价格信号作用。充分挖掘在岸离岸市场间互动关系，实现两个市场均衡协调发展。

三是进一步引导企业和金融机构树立“风险中性”理念。指导金融机构加大对汇率“风险中性”理念的宣传力度，推动金融机构健全汇率风险管理服务长效机制，提升外汇服务专业性，基于实需原则和风险中性原则积极提供并不断优化汇率避险服务，帮助企业提高汇率避险意识和主动管理能力。强化外汇市场自律机制建设，推动自律机制成员机构提升自律意识与合规经营水平，自觉维护市场稳定，坚决抵制投机炒作、煽动客户等扰乱外汇市场秩序的行为。

四是加强外汇市场“宏观审慎+微观监管”两位一体管理。强化外汇领域监管全覆盖，加强常态化监管，运用科技监管手段提升监管效能，探索统筹便利化与防风险的制度性、系统性安排。完善“实质真实、方式多元、尽职免责、安全高效”的跨境交易管理机制，完善跨境资金流动监测预警和响应机制，以预期管理为核心，防止形成单边一致性预期并自我强化。坚持底线思维，必要的时候对市场顺周期、单边行为进行纠偏。

主力跑了都不知道？主力资金出逃“分时图”大全，收藏死记再也不做“接盘侠”！

在股市中想要稳定持续地获利，建立一套适合自己的交易系统几乎是唯一的途径。任何成功的交易者都有一套待合自己风格的交易系统。

而系统化交易的关键则是”善输、小错”交易是一个善输者的游戏，只有谦恭地对待市场，听市场的话才能有好的收益。

因此，我们提出一个经历大量实战的交易者才能真正认识到的问题，就是必须真正地接受亏损才能建立起自己的交易系统，并且才能一贯执行。只有构建属于自己的交易系统并且严格执行的交易者才能在市场上生存下去，才能获得持续稳定的盈利。

很多交易者仅仅把接受亏损的概念停留在思维意识中，更有甚者还没有准备接受亏损。知道止损与接受止损并执行止损还有一定差距。很少有人能够做到连续按照条件果断止损，能够做到连续10次按照系统信号离场的人可能不到20%，能够持续严格按照既定系统执行的人可能不到1%。

市场好像有一种魔力在阻止人们下单止损，这是人们的”贪婪”和”恐俱”心理在起作用，人们害怕做出后悔的决定。在进场时，倾向于寻找更好的价位;在盈利时，倾向于等待更多的利润;在亏损时，倾向于等待市场反弹。而行情就是”在犹豫中上涨，在希望中下跌”。这些都是没有系统化观念的表现，不能客观地、果断地做出对策，最终的命运往往就是错失好的时机。

时机优先于价位，为了几个价位而错过一次操作时机，这是因小失大的表现。从价格与成交量上来看，恐慌性杀跌往往是由大亏的账户不顾成本地疯狂卖出造成的。剧烈的价格波动反应的是人们割肉时的慌不择路，而这时也往往是阶段底部，因为这时是大多数感觉交易者”绝望”的时候。

没有合理的离场计划，不仅会对账户资金造成损失，更主要的是对信心的打击。这是一个决定成败的关键，可很多人还是不能正视，甚至是不愿面对。其更大的损失是使交易者失去了构建自己的交易系统的机会，或者失去了继续使用交易系统获得利润来弥补亏损的机会。

客观上看，盈利其实就是要尽量做到上涨时在市场内，下跌时在市场外。如果在一次完整的上涨与下跌循环之后让你再碰择的话，你一定会选择在上涨之初进场，在下跌之初离场。躲过的下跌是在为以后的上涨积累空间。

交易系统并不神秘，大部分交易系统源于一个观念，”截断亏损，让利润奔跑”高成功率的交易系统基本上很少，即使存在也因为选择了过于严格的限定条件，这会使得交易机会变得很少，或者靠缩短交易周期来换取高成功率但相应的获利空间也会变小，以至于一次大的亏损就将数次的盈利化为乌有。大部分的交易系统的成功率在50%左右，而捕捉大趋势的交易系统往往仅有40%左右的成功率，在这种低成功率的情况下，止损的作用就显得极为重要。尽量使每笔交易的亏损限制在5%到10%之内，而用捕捉到的大R(高盈亏比)的利润来弥补损失并获利。如果没有铁的纪律来执行止损，又怎么能持续执行交易系统，直到捕捉到大趋势呢?所以说，交易必须有一个大局观、策略观，输掉一次战争，赢得一场战役。

不”善输”的交易者多数死在了黎明前的黑暗而看不到第二天的太阳。抱着烧幸的心理拒不认错会对系统化交易者造成如下负面影响:

首先，容易对交易系统失去信心，背离成功交易的正确方向。交易系统本身造成的亏损是交易系统本身能预料到的，它是合理的用来换取更大利润的战略性亏损。所谓”欲想取之，必先予之”。”系统内的亏损是正确的亏损”、严格执行待合正期望的系统必然会获得回报。而抛弃系统，拒不认错的行为，往往会造成更大的亏损。有些交易者会认为亏损是由系统造成的，这种回避责任的想法是十分不利的。要知道，交易系统只是工具，它是交易者交易思想的物化。如果错也是交易者本身的交易思想或方法的错误。

其次，导致资金的大幅缩水，增加机会成本。做不到”善输、小错”不仅会使资金减少，而且会错过很多好的获利机会，这就是机会成本。如果先前能做到严格止损，那么后面就会有更多的资金来把握成功率较高的机会。这样一，就会相差很多的获利机会和利润。

最后，重新进入只重技术分析的误区。交易者偏向于追求入场的准确率，而忽视离场的技术。由于不肯面对亏损，不能接受低于心理预期的胜率，因而不能使交易系统完成。最终摒弃系统化交易而重新进入以技术分析提高准确率的误区。这样，使刚刚出现的星星之火就熄灭在了萌芽中。

综上所述”善输、小错”，乐于接受亏损是系统化交易成功的关键。

很多时候出货是一种短期行为，基本会衍生在股价有所涨幅之后，所以学会适可而止是面对市场此种状态最好的方式。下面就列举几中比较经典的主力分时出货图：

(1)出货分时案例之：【欲纵故擒式】

这种形态杀伤力度较大，主力短期内大多不想做多，且隐蔽性较强。有时候会和主力吸筹手法类似，这个时候需要投资结合K线形态和股价位置加以辨别。

(2)出货分时案例之：【金蝉脱壳式】

这种形态大多出现股价直线上涨之后，因此基本在此之前很多投资者要么被洗出局，要么止盈离场。特别是那些连续涨停个股进入有风险，追涨需谨慎。一旦一时心血来潮进入，走出如此形态要注意回避离场。

(3)出货分时案例之：【上楼去梯式】

这种形态我们在平时的盘中也是常见，出现在主力短线高抛低吸走势中较多，短期有一定风险，在个股走出如此形态的时候介入需小心短期风险，持有这类股的需醒悟获利了结。

(4)出货分时案例之：【途穷日暮式】

这种形态走势对于盘感不佳或者手法迟钝的投资者有一定杀伤力，稍微动作慢一点就错过时机;对于观望者没有多大影响，如此大幅下挫谁还能跟进?但要学会防患于未然。

(5)出货分时案例之：【困兽犹斗式】

这种走势对于观望者有一定杀伤力，特别是股价相对较低，形态走势完好，一旦介入就容易落入窘境。

(6)出货分时案例之：【步履维艰式】

这种走势形态往往出现在绩优蓝筹股或者基金重仓股中比较常见。不是同一种利益方式，所以思维和角度不同。有时候一些主力会采用这样的形态洗盘，但基金重仓股采用此种形态吸筹的情况较少。

(7)出货分时案例之：【半掩琵琶式】

这种走势形态也很常见，主力大多在运作一只股票的后期采用，股价已经略有涨幅或者立杆拉升。

可视盘口情况加以分辨，显示抛压较大且有维护，和打压洗盘的区别在于主力是想假意把股价往上做，但统观大局却属逐渐下降态势，而打压洗盘大多不会刻意维护股价，给人泰山压顶态势。这需要投资者做更仔细辨别。

总之，投资者要记住几点要素：主力出货最大的特点记住一句话就可以了“高位、放量、收阴、高换手率”，最主要的收阴，再次是放量。

成功交易者的思维习惯

(一)成功的交易者绝不幻想。

高手不做自己看不懂的走势，从来不会勉强自己做单，没有十足的把握不会出手。因为是高手，看得懂的走势多，所以老是赚钱。而低手老是在一知半解下急于入场，甚至有点影子就急于加码以扩大盈利，最终败多胜少。

一旦你把资金投入某个品种，而其没按原来的预想运动，怎么办?一般人常常想象出各种理由把这一不正常的运动”合理化”。这种为避免割肉痛苦的合理化假设是极其致命的，这也是许多有一定经验的炒手最终不得不举手投降的主要原因。一位成功的投资者决不让情感左右自己，有的话程度也很小。无论割肉认错是多么痛苦，他们决不迟疑。他们明白，让这样的情况延续只会带来更大的痛苦和损失。

(二)成功的交易者绝不侥幸。

侥幸是止损的天敌，也是引发大亏损的直接原因。有一个原则投资人必须要记住：当事情有可能变坏的时候，发生的一定是最坏的结果!!这就是著名的墨菲法则。对于这个法则，比较形象的解释就是：如果桌子上有一块面包，面包的一面有奶油。

当面包从桌子上跌落到名贵的地毯上的时候，一定是有奶油的那一面向下。很多投资者就是犟脾气，做错了死不认输，不知在第一时间解决掉手中的错单，以至让错误不断地延续，后果可想而知。”我就是不信它不涨，我就是不信它下不来……”这种心态万万要不得。亏损是投资过程中不可或缺的一部分,相反也一样，要及时获利了结。如果市场已经达到了你预定的目标，及时获利出局,多数情况下，市场不会给你第二次机会。

(三)成功的交易者绝不重搏。

高手从来不会与市场重仓对赌，只会随着趋势的发展有计划地逐渐增加仓位，因为他知道市场走势常有出人意料之处,长久的获利才是胜算。而低手总是急于一朝暴富，重仓出击，虽偶尔有赌对时候，但久赌必输，最终一无所获;高手不贪，循规蹈矩地金字塔加码,无论走势好坏，皆有收获。而低手则急于加码扩仓，最终行情反转时，反胜为败。重仓或满仓操作虽然有可能使你快速增加财富，但更有可能让你迅速暴仓。财富的积累是和时间成正比的，这是国内外期货大师的共识。靠小资金盈取大波段的利润，资金曲线的大幅度波动，其本身就是不正常的现象，只有进二退一，稳步拉升方为成功之道。

(四)成功的交易者绝不自大。

著名科学家法拉第晚年，国家准备授予他爵位，以表彰他在物理、化学方面的杰出贡献，但被他拒绝了。法拉第退休之后，仍然常去实验室做一些杂事。一天，一位年轻人来实验室做实验。他对正在扫地的法拉第说道：”干这活，他们给你的钱一定不少吧?”老人笑笑，说道：”再多一点，我也用得着呀。””那你叫什么名字?老头?””迈克尔?法拉第。”老人淡淡地回答道。年轻人惊呼起来：”哦，天哪!您就是伟大的法拉第先生!””不”，法拉第纠正说，”我是平凡的法拉第。”谦虚不仅是一种美德，更是是一种人生的智慧，相对于市场的博大，一个交易者没有理由不谦虚。

美国证券史上有名的资深分析师卡费罗，曾创下连续22月盈利不亏损的纪录;贝托?斯坦曾在华尔街创下一单赚取十亿美金的记录;而迈克?豪斯则曾经七年雄居华尔街富豪榜第一名。但是他们的结局有些相似———卡费罗死时身上只有五美元;贝托?斯坦被几百名愤怒的客户控告诈骗而入狱十年，出来时一文不名，而迈克?豪斯更惨，他在四十五岁就破产自杀了。

为什么会有这样的结局?原因很简单，他们都有一个共同的特点，就是投资操作成功的概率总是远远高于众人。但奇怪的是，在他们自我感觉最好、自觉伟大的时候，九十九次成功所积累的金钱却没能经受住一次”决战”失利造成的损失。越是自我感觉良好、充满自信，就越不容易承认自己在市场上会犯错，就越难以说服自己及时断臂止损。结果就是总会有一次要让你败在市场的滚滚车轮之下!

(五)成功的交易者甘于孤独。

几乎所有成功的投资者都是孤独者。他们必然是孤独者!因为他们常要做和大众不同的事。高手从来不会大举追进，往往在走势的横盘位置放胆买入或者果断平仓，因为他知道横盘后的方向多数是沿着原来方向前进。而走势是不可能连续行进的。而低手往往害怕横盘后反转，总是过早出场。入场时也喜欢追进，所以经常被套。

无论是低买高卖还是高买更高卖，他们都必须维持独立的思维，为了与众不同而做和大众相反的事是极其危险的。他们必须有合理的解释为何大众可能不对，同时预见采用相反思维所将引致的后果，这给他们与众不同时所需的信心。你如果随大流，则你将常常在高点入市，低点出市，你将成为失败者。

(六)成功的交易者超越自我。

成功者人生的目的通常超越自我，运用冥想的技巧，运用自我暗示的力量。当你不断想象自己达成目标是情景，潜意识会引导身体作出那些效果。成功是一个诱人的字眼，她曾吸引了并始终吸引着无数人为之前赴后继、赴汤蹈火。交易的成功者不是天生的，也绝对不是妄图用一些自以为是的投机取巧的伎俩来战胜市场的!其必是不屈的灵魂在经历了非凡的勤奋和天才的努力之后彻悟的结晶!

成功是一种智慧，成功是一种习惯，成功是一种品格，成功是一种观念，成功是一种追求，成功是一种信念，成功是一种决心。成功有秘诀，但成功永远没有捷径。执著使你通向成功之路，智慧助你打开成功之门。

培根在论说人生时指出：”习惯是一种顽强的力量，它可以主宰人的一生、一切天性和诺言，都不如习惯有力。”习惯的力量是惊人的，习惯能载着你走向成功，也能驮着你滑向失败，如何选择，当然最终还是取决于你自己!