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巴西央行加息获货币政策成员一致通过通胀预期接近政府管控目标

巴西央行年内第七次加息遏制通胀

经济参考报2021-12-10 08:27

据法新社报道，巴西央行货币政策委员会8日宣布加息，将基准利率上调150个基点，从目前的7.75%上调至9.25%。在今年连续七次加息后，目前巴西基准利率已达4年多来最高水平。

根据巴西央行货币政策委员会发布的新闻公报，此次加息获得货币政策委员会成员的一致通过。该委员会对巴西通胀的评估为“继续高企”，消费者价格指数仍然很高，巴西央行将继续实施加息政策，直至通胀预期接近政府管控目标。委员会同时认为，经济活动状况“略低于预期”，货币政策进入收缩区间是“恰当的”。该委员会同时预计加息，在2022年2月初举行的货币政策会议上，还将对基准利率作出同等幅度的调整。

今年3月17日，巴西央行将维持了6年的基准利率从2%上调至2.75%，开启了新一轮加息周期。5月5日和6月16日，巴西央行分别加息75个基点，将基准利率上调至3.5%和4.25%。8月4日和9月22日，巴西央行分别再加息100个基点，将基准利率上调至5.25%和6.25%。10月27日，巴西央行再加息150个基点，将基准利率上调至7.75%，加息幅度创近20年来最大单次加息幅度。

根据巴西地理统计局数据，10月份巴西年化通胀率高达10.67%，远超巴西央行设定的通胀率目标中值3.75%。巴西金融市场分析师表示，为遏制通胀，未来几个月巴西的基准利率仍将继续上升，预计在2022年底达到11.25%。

报道称，巴西国内物价的快速上涨是由一系列国际因素推动的，包括全球供应链短缺、油价上涨和新冠肺炎疫情大流行带来的不确定性。

在国内，巴西经济面临着干旱导致的电费上涨、货币疲软以及总统博索纳罗修改宪法的不确定性。目前博索纳罗正试图修改宪法，准备从紧缩的预算中腾出资金用于大规模的社会支出。

分析指出，在明年10月大选之前，经济已经成为最头疼的问题。政治人士表示，两位数的通胀让许多巴西家庭入不敷出，令博索纳罗本已低迷的支持率进一步下降。与此同时，巴西的失业率一直居高不下，第三季度为12.6%。

高通胀进入“结构性”时代涨价或逐渐向下游传导

执业证书编号：S0740521020001

今天，美国十年期国债收益率再次攀上1.6%，再度引发市场恐慌，因为这也是反映通胀预期的指标；今年以来，以原油为代表的大宗商品价格加速上涨，带动全球通胀预期抬升，1月我国PPI同比增速也由负转正。那么，上游涨价是否会逐渐向下游传导，在我国引发一轮全面的高通胀？本报告对此展开分析。

概要

高通胀进入“结构性”时代。2012-2013年是我国高通胀的分水岭。在2012年之前，我国先后在2004年、2007-2008年、2011年经历了三轮比较明显的高通胀时期，在这三个阶段，PPI增速同CPI增速一起都出现了较大幅度的涨幅。而在2012-2013年以后，我国在2016年底-2017年和2019年底2020年初，又经历了两轮高通胀时期，但这次CPI和PPI增速的联动性下降，表现为结构性通胀的特点。为何2012-2013年之后，全面而普遍的高通胀难现？背后的原因还是在于需求环境的变化。需求整体趋弱的背景下，结构性通胀常常是由供给变化导致，所以难以表现为全面而普遍的价格上行。此外，在CPI达到高通胀水平的时期，都需要有食品价格上涨做贡献。

这次也不例外，CPI很难高企。从当前物价走势来看，我们认为，这一次的通胀上行应该也是结构性的，表现为PPI增速的大幅走高，但CPI表现或将波澜不惊。事实上，这一轮工业品价格的上涨存在两个比较明显的特点：一是全球定价的商品要优于主要靠国内定价的商品。比如今年以来布油和工业金属价格涨幅突出，但钢材价格上涨幅度一般，甚至当前煤炭价格较年前还有下跌。这主要是由于今年以来海外的经济恢复明显加快，景气程度不断攀高。而就国内而言通胀，本轮经济增长动能的高点可能已经过去，特别是对于地产行业的政策限制，使得主要靠地产需求消化的国内工业品价格存在调整压力。二是原油要优于工业金属。这主要是因为这次海外复苏进程中，发达国家的表现明显优于除中国以外的新兴市场国家，而作为发达国家消费占比较高的品种，原油相对而言具有一定的价格上涨优势。这也就意味着，即使在工业品价格之中也存在着“结构性”涨价的特点。今年CPI增速偏低主要是受到两方面因素的制约：一是去年同期高通胀所带来的较高基数。二是猪周期的影响。一般来说，能繁母猪存栏领先猪价10-12个月。根据能繁母猪存栏对应到2021年下半年的猪肉供给来看，相比于2020年同期要高出20%-30%左右，这也意味着猪价存在着下行压力，拖累CPI增速年内走高。我们预计，CPI同比增速年内相对温和，全年中枢水平约在1.5%左右，但农业农村部在2021年以来通报了多起非洲猪瘟疫情，如果疫情影响扩大的话，猪肉的供需结构存在显著改变的可能，需要关注由此引发的CPI增速上行风险。

关注成本压力，政策转弯不急。由于年内CPI增速很难大幅上行，而PPI增速面临走高的情况，这将会改变行业利润分配的格局，上游行业盈利占比有望扩张，而中下游行业可能存在着不小的成本上行压力。2016年底PPI增速的上行，很快引发货币政策的调整。但我们预计，这一次政策调整会来得偏晚：一方面，当时PPI增速上行很快，11月同比增速已经达到3.3%，而虽然今年1月PPI增速也反超CPI，但PPI同比增速也仅在0.3%；另一方面，2016年底时美联储率先启动加息，而这次美联储短期或将宽松政策取向不变，我国货币政策转弯“不急”。

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高通胀进入“结构性”时代

2012-2013年是我国高通胀的分水岭。以史为鉴，从2000年以来我国的高通胀情况来看（2000年之前的通胀存在着体制性因素的影响，可比性不强），2012年是一道明显的分水岭。

在2012年之前，我国先后在2004年、2007-2008年、2011年经历了三轮比较明显的高通胀时期。而在这三个阶段，PPI增速同CPI增速一起都出现了较大幅度的涨幅。

而在2012-2013年以后，我国在2016年底-2017年和2019年底2020年初，又经历了两轮高通胀时期，但这次CPI和PPI增速的联动性下降，表现为结构性通胀的特点。

2016年底-2017年：去产能带动PPI走高，但CPI同期温和。比如在2016年底，由于供给侧结构性改革政策的影响，以钢铁行业为代表的上游产能出现了比较明显的收缩。2016年我国粗钢生产能力从15年的11.3亿吨左右下滑至10.7亿吨，一年内收缩幅度超过5000万吨，也是近年内产能下滑幅度最大的年份。产能收缩带来工业品价格的大幅上涨，PPI同比增速一度突破7%，但是CPI增速并不算高，2017年1月最高点时也仅刚刚超过2.5%。

2019年底-2020年初：猪周期推升CPI，PPI持续低迷。而2019年底至2020年初，由于猪周期和疫情等因素的影响，CPI同比增速大幅攀升，在2020年1月最高录得5.4%。但与此同时，PPI同比增速较为低迷，大部分时间处于负增长区间，CPI增速和PPI增速走势再度分化。

为何2012-2013年之后，全面而普遍的高通胀难现？背后的原因还是在于需求环境的变化。2012年我国实际GDP增速降至8%以下，其后一直稳中趋缓，再没有达到过2012年的水平。需求整体趋弱的背景下，结构性通胀常常是由供给变化导致，所以难以表现为全面而普遍的价格上行，印证有数据统计以来，我国核心CPI同比增速没有达到过3%。

CPI高通胀离不开食品贡献。而历史经验也告诉我们，如果食品价格不出现同步上涨的话，仅仅通过PPI增速的上行带动非食品价格增速，进而推升CPI总体水平，这个幅度是相对有限的。一般来说在CPI达到高通胀水平的时期，都需要有食品价格上涨做贡献。

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这次也不例外，CPI很难高企

本轮通胀结构分化仍存。而从当前物价走势来看，我们认为，这一次的通胀上行应该也是结构性的，表现为PPI增速的大幅走高，但CPI表现或将波澜不惊，PPI增速和CPI增速之间的差值可能会有进一步的拉大。

事实上，这一轮工业品价格的上涨存在两个比较明显的特点：一是全球定价的商品要优于主要靠国内定价的商品。比如今年以来布油和工业金属价格涨幅突出通胀，但钢材价格上涨幅度一般，甚至当前煤炭价格较年前还有下跌。

海外逐渐恢复，经济景气转好。这主要是由于今年以来海外的经济恢复明显加快，疫情逐渐得到控制，叠加刺激力度仍强，使得海外经济景气程度不断攀高。2月美国制造业PMI指数超过60%，创下18年9月以来新高，欧元区制造业PMI指数也同步走高至57.9%。

国内增长动能高点已过，价格上涨存在制约。而就国内而言，本轮经济增长动能的高点可能已经过去，特别是对于地产行业的政策限制，或将制约地产销售和投资的上行空间，这使得主要靠地产需求消化的国内工业品价格存在调整压力。例如钢铁行业当前库存水平仅次于2020年疫情时期，如果后续下游需求恢复力度不及预期，钢价恐怕也是易降难升。

二是原油要优于工业金属。这主要是因为这次海外复苏进程中，发达国家的表现明显优于除中国以外的新兴市场国家，而作为发达国家消费占比较高的品种，原油相对而言具有一定的价格上涨优势。这也就意味着，即使在工业品价格之中也存在着“结构性”涨价的特点。

今年CPI增速偏低主要是受到两方面因素的制约：一是去年同期高通胀所带来的较高基数，2020年前四个月我国CPI的同比增速都在3%以上。二是猪周期的影响，虽然价格指数基期轮换使得猪肉权重有所下降，但其仍然是影响CPI食品增速走势不可忽视的因素。

母猪存栏充裕，压制猪价走高。一般来说，能繁母猪存栏领先猪价10-12个月。根据能繁母猪存栏对应到2021年下半年的猪肉供给来看，相比于2020年同期要高出20%-30%左右，这也意味着猪价存在着下行压力，拖累CPI增速年内走高。

CPI年内增速温和，警惕非洲猪瘟疫情。因此，我们预计，CPI同比增速年内相对温和，全年中枢水平约在1.5%左右，但农业农村部在2021年以来通报了多起非洲猪瘟疫情，如果疫情影响扩大的话，猪肉的供需结构存在显著改变的可能，需要关注由此引发的CPI增速上行风险。

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关注成本压力，政策转弯不急

利润格局生变，关注成本压力。由于年内CPI增速很难大幅上行，而PPI增速面临走高的情况，这将会改变行业利润分配的格局，上游行业盈利占比有望扩张，而中下游行业由于涨价难以向终端消费传导，可能存在着不小的成本上行压力。

价格虽有上行，政策转弯不急。2016年底PPI增速的上行，很快引发货币政策的调整，2016年11月PPI同比增速超过CPI增速，而2017年1月春节前央行即上调了MLF利率，标志着货币政策的转向。但我们预计，这一次政策调整会来得偏晚：一方面，当时PPI增速上行很快，11月同比增速已经达到3.3%，而虽然今年1月PPI增速也反超CPI，但PPI同比增速也仅在0.3%；另一方面，2016年底时美联储率先启动加息，而这次美联储短期或将宽松政策取向不变，年内大概率不会有加息操作，我国货币政策转弯“不急”。

风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。

公募REITs试点，物流仓储、产业园项目受益(组图)

千呼万唤的公募REITs（不动产投资信托基金）终现破冰。4月30日，中国证监会、国家发改委联合发布，启动基础设施领域的公募REITs试点的通知。

在应对疫情影响和经济下行压力的当下，公募REITs试点推出被认为正当其时。不过，在业内人士看来，此次对房地产利好的领域有限，仅涉及物流仓储、产业园等，但却是非常积极利好的信号。随着公募REITs落地，延展到写字楼、购物中心等传统商业地产以及住房租赁领域可以期待。

公募REITs试点，物流仓储、产业园项目受益

4月30日，中国证监会、国家发改委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》。（以下简称“《通知》”），正式启动基础设施领域的公募REITs试点工作。

在区域上，《通知》优先支持京津冀、长江经济带、雄安新区、粤港澳大湾区、海南、长江三角洲等重点区域，支持国家级新区、有条件的国家级经济技术开发区等开展试点。

易居研究院智库中心研究总监严跃进认为，金融助力基建发展，将有助于相关城市发展和房地产的建设，有利于城市基本面的改善。

中信资本房地产部执行董事、国际金融地产联盟资产证券化与REITs专委会副主席张平分析认为，此次公募REITs试点仅限于基础设施领域，目前尚未涉及写字楼、商场、酒店、长租公寓等传统商业地产领域。而基础设施REITs和商业地产相关的基础资产类别涉及物流仓储、产业园以及数据中心。

张平进一步解释称，基建REITs试点，为物流仓储、产业园以及数据中心等领域在资本市场，提供了以实现优质资产为价值导向的有效金融通道。因为资产流动性大大增强，会使得更多的机构投资者增加投资公募，从而促进该领域的良性循环。

此外，张平还表示，公募REITs试点有助于优化资本结构，给业主方更多渠道的选择，同时会加速行业向以REITs为主导的产业链模式转变，从而助力吸纳更多社会资本的力量，加速投资和运营的市场化操作，以改善资本市场结构，去杠杆，稳增长。

有利于盘活存量资产公募，支持经济重启

对于上述《通知》的发布，北京大学光华管理学院副院长、金融学系教授，博士生导师张峥认为，这是中国REITs市场建设的一个里程碑式的事件，公募REITs试点对于中国不动产投融资体制改革具有重大意义。其重要性可以比肩注册制试点对于A股市场改革的意义。

张平也认为，基建REITs试点标志着不动产金融领域迈开了接轨国际资本市场的重要一步。

而戴德梁行北区估价及顾问服务部主管胡峰表示，《通知》从基础设施作为一个突破口，打开了中国公募REITs的大门。这与其他国家要传统的商业地产物业中开展REITs有很大不同，基础设施类资产需要利用REITs这样的长期型、权益类的资本盘活存量、降低负债率，形成良性投资循环，摆脱以往过度依赖信贷资金的困境。

“从短期来看，为应对疫情影响和经济下行压力，通过REITs市场可以盘活存量资产，支持经济重启；从长期来看，REITs市场建设将成为解决中国不动产投融资体制诸多结构性问题的破题之作，能有效填补中国资产管理市场的产品空白。”张峥表示，这个时点推出REITs试点正当其时。

吸引多方入场，资产质量是关键

REITs 即房地产信托投资基金，是房地产证券化的重要手段。最早集中在持有型房地产领域，现已广泛应用于无线通讯设施、港口、物流仓库、数据中心等基础设施领域。

公募REITs作为连接实体经济与资本市场的创新金融工具，可为普通居民提供投资基础设施、直接分享投资收益的新方式。与此同时，也有助于吸引社会资本参与基础设施投资，也是企业进一步打通新投融资对接的通道。事实上，在国外，REITs由于收益率较高且较为稳定成为投资者青睐的投资产品。

但是多年以来，我国发行的REITs产品都是类REITs，而非国际上流行的标准化REITs。虽然中国在REITs政策探索研究方面进行了推进和多种模式版本的摸索，但是多年以来公募REITs在多方呼吁下仍迟迟未出台。对此，张平认为是受到包括政策、法律、税收、定位、底层资产等诸多方面的影响。

早在2019年1月，上交所对外披露了当年的工作部署，其中一项重要的内容是进一步发挥债券市场直接融资功能，深化债券产品创新，推动公募REITs试点，加快发展住房租赁REITs。当时被市场认为，公募REITs在住房租赁领域首次取得突破。不过，此后并没有进展。

4月30日，《通知》一下发，就引起了与之相关行业的关注。毕竟公募REITs在资本市场已期盼多年。同时将建立众多投资人可参与的证券产品。其中，早在2005年就推动越秀房地产投资信托基金在香港联合交易所上市的越秀集团表示，将迎着公募REITs试点的政策东风，努力争取成为境内基础设施公募REITs的首批试点企业。

公募REITs试点将会吸引谁入场？张平称，REITs试点会吸引符合条件的优质资产的业主方、持有方参与进来。同时，吸引更多的房企以实现优质资产为前提进行开发建设及运营管理；吸引更多的资产管理公司打造自身更加专业的资产管理能力；吸引机构投资者及个人投资者参与，并且会带动估值、法律、税务等相关的第三方专业机构的积极参与。

从目前来看，试点将为公募REITs扫平道路，但也面临着挑战。张平称，与国际接轨的标准REITs市场是脱离主体信用评级，而依靠底层资产本身的质量来进行权益型投资，这也是真REITs的核心价值所在。因此，资产质量是否优质，是否具有持续稳定的现金流，是否具备可持续增长性，资产估值是否合理，资管团队的资管能力是否专业经得起考验等，这都将成为风险把控过程中重要的考量因素。

试点能否推广到写字楼、购物中心？

在很多房地产业内人士看来，这对于未来商业房地产领域来说是一个先行作用，也是一个非常积极利好的信号。

公募REITs在基础设施领域破冰之后，将来能否推广至商业地产，住房租赁？对此，张平表示，随着基础设施REITs试点的落地，延展到包括写字楼、购物中心等传统商业地产市场未来可期。

据张平介绍，根据国际金融地产联盟（IFFRE）资产证券化与REITs专委会发布的《疫情下商业不动产金融及证券化市场影响报告》数据显示，从中国香港和新加坡已发行REITs的市值来看，购物中心及写字楼这两类传统商业地产的资产类别均占比较高，是REITs底层资产的重要组成部分。

“而商业地产本身就是以产生持续稳定现金流为定义，与REITs的特性一脉相承。而住宅地产是以销售给散户作为收入来源，因此有着本质区别。所以未来公募REITs推广到商业地产，也符合‘房住不炒’的原则，会对房地产市场发挥健康积极的良性作用。”张平如是说。

不过，也有业内人士建议，公募REITs试点应尽快放开到住房租赁以及商业地产，为“租购并举”政策提供支持，也为传统房地产企业提供转型之路。毕竟此前曾有市场信号显示，公募REITs会在住房租赁领域突破。

另有业内人士认为，公募REITs试点更适宜在商业地产领域展开，再推行到基础设施领域。因为相比之下，基础设施运营和收益的难度大于商业地产。

新京报记者 袁秀丽

编辑 武新 校对 付春愔

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