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日元 内外力合推与日元在历史上只是主动性升值的最主要力量

8月4日，日元兑美元一度摸到85.32∶1，攀至8个月来的新高，距离去年11月创下的14年低位84.83也仅一步之遥。不过，对于眼前正在爬升的日元汇率，日本政府却表现出少有的沉着。

内外力合推

与日元在历史上只是主动性升值相比，在这一波升值过程中，日元某种程度上具有被动性意义。

从外部环境看，美元的贬值是构成日元升值的最主要力量。由于美国经济复苏力度羸弱和经济前景的十分不明朗，在美元贬值和日美利差缩小的背景下，国际金融市场上的趋利资金开始大规模地买进日元。值得注意的是，以往国际外汇市场上对冲基金主要是通过拆入低息日元或美元以放大杠杆投资倍数，但是，随着美国新的金融监管法案加强对衍生品交易的监管，多数对冲基金开始结清大量高杠杆率的衍生品投资头寸。这种去杠杆化的投资导致了大量日元拆借资金开始回流，从而助长日元升值。

从内部环境看，一方面，日本拥有225万亿日元（约2.5万亿美元）的对外资产，是世界最大债权国之一，形成对日元的强大支撑力，日元也自然成为市场抢购和押注的对象。另一方面，在外汇交易市场上，日本国内参与者原来可以拆入低息日元以投资高收益率境外债券或外汇存款，并通过能放大数百倍杠杆率的外汇保证金交易进行套利交易。但是，根据日本政府实施修订后的内阁府令，从8月1日起，日本外汇市场上的保证金交易杠杆比率上限一律降至50倍，并至明年8月进一步降至25倍。受此影响，绝大多数日本投资者开始提前结清违反新杠杆率限制的其他币种资产的投资头寸，转而买入日元，从而增加了日元需求，造成日元升值。

双刃之剑

鉴于历史的因素，人们习惯将日元的升值与日本经济的衰退结果挂钩。但从现实来看，日元升值对日本经济形成的负面影响和冲击也不能不引起注意。

日元升值日本出口企业首当其冲。根据日本央行发布的调查报告称，日本大型制造商大多将日元对美元汇率设定在90∶1至95∶1之间日元，日本野村证券公司经过计算得出结论，日元汇率每升值1日元，企业年利润的降幅就将扩大1.6个百分点。

日元的升值有可能加剧日本通货紧缩的程度。一方面，日元汇率攀升造成日本出口商品价格相对上涨，而且出口的受阻导致国内商品库存量增加，从而恶化了供大于求的矛盾；另一方面，日元升值使得日本进口商品价格下滑，进而对国内本土商品价格产生下行压力。更加令人担忧的是，日元升值导致消费者对物价下降未来预期的增强，从而强化了人们的“持币”、“待购”心理和行为，从而推动物价进一步下跌。

但是，应该注意，作为国际可兑换且钉住美元的低息货币，日元较高的使用率决定了日元在一定程度内的升值必然给日本带去许多意想不到的裨益，而这正好是日本政府时下所孜孜以求的东西。

其一，日元升值有利于日本经济结构的转换。日本经济数十年的发展模式是重外需，轻内需。这一模式在全球经济危机爆发后已经走到尽头，但日元升值正好可以形成对内需推动型模式的强大支撑。一方面，尽管日元升值可能对不少出口企业产生约束，但极大地支持了内需型企业的生产；另一方面，强势日元可以使日本消费者拥有更大的购买力，使日本摆脱对出口的长期依赖，由于投资者广泛参与日元套利交易，大大加快了日元的流动速度，从事实上加大了M2（广义货币供应量）供应，也就为日本政府提供了一个启动印钞机以外的创造货币的条件。在这种情况下，日元升值意味着日本国内购买力的提升。

其二，在日元重拾升势的前提下，日本企业将继续借强势日元进行海外投资和并购。根据彭博社统计的数据，在过去两年中，随着日元兑美元累计升值约23%%，日本企业的海外并购已经超过800宗，总价值约908亿美元。

其三日元，日元升值有利于推动日元的国际化，并提升其影响地位。如今，美元的霸主地位受到挑战，国际货币体系多元化的呼声此起彼伏，而在主要国家货币中，人民币国际化需要一个漫长的过程，欧元也因欧债危机伤痕累累，显然，日本政府不会放过日元逞强的大好机遇。

有限放纵

日本财务大臣野田佳彦在日前发表讲话称，过度且无序的汇率波动不利于经济发展，日本政府不乐见过分的汇率波动。不过，对于日本是否干预外汇市场，野田佳彦的回答是“市场决定了汇率水平”。因为：

第一，日元的升值程度还没有超出其官方的心理底线。以前日本经济学家认为，日元干预风险指向85.00或84.00，但目前许多日本分析人士指出只有跌至80.00时政府才会进行干预。历史上日元的顶点是在1995年4月创下的，点位是79.75。目前日元离历史最高点尚有8%%的距离，即使运行到这一历史高点附近，也会需要相当长的时间。

第二，国际经济生态约束了日本政府的干预空间。全球经济刚露复苏曙光，而且美国的失业率攀高到两位数，如果日本政府推行阻止日元升值和操纵汇率的以邻为壑的政策，必然会遭到美国和其他国家的反对。

第三，即便是日本政府干预日元汇率，其效果未必尽如人意。在过去一年中，瑞士和加拿大央行分别在实质上和口头上干预瑞郎和加元的走强，但是目前来看，都没有起到预想的效果。现在美元已经取代日元成为主要的融资货币，美元未来一段时间的贬值是大势所趋，所以日元的走强是系统性的，不会因为日本政府的干预而改变走强的大趋势。

据此，笔者认为：未来日本政府对于日元的干预更多地可能停留在口头之上，而且由于日元升值能够给日本带来不错的收益，日本官方还会一定程度上放纵日元的升值。

北上资金精准踩点这一节奏双向缩量互通资金踩点节奏

今年以来，相比上证综指、深证成指和中小板，创业板指数实现小幅逆转，累计上涨3.02%。北上资金精准踩点这一节奏，逐月加仓创业板。

据e公司数据统计，截至4月底，今年北上资金平均增持创业板互通标的比例首次突破0.5%，而深主和中小板月环比遭小幅减持，对传统白马股着手大幅调整。

双向缩量

互通资金成交情况来看，数据统计显示， 自从1月份北上资金成交总额、净买入分别创4106亿元、1296亿元高位后，这两项金额逐月递减南北资金，到4月底已分别降至3354亿元和873亿元。

南下资金成交也呈现了同样疲势，而且4月份出现净卖出，金额高达81亿港元，系深港通开通成交以来首次，成交总额也大幅缩减，不及1月份金额一半。

除了北上资金，基金资金在一季度也对创业板逆势加仓。据兴业证券统计，一季度，主动股票型基金的重仓股在主板的配置资金达 2672 亿元，配置比例环比 2017年第四季度下降，但对创业板持仓金额达615 亿元，加仓2.49个百分点南北资金，

超配水平再次上升，回升到 6%之上，从历史上来看，该超配水平介于 2013 年 2 季度和 3 季度之间。

创业板加仓明显

具体到行业，4月份北上资金对传媒、计算机、电子行业等加仓金额居前，期间东方财富获增持合计4.73亿元，位居创业板之首，在流通股持股比例最新增至1.85%。

基本面来看，东方财富一季度业绩向好，今年一季度实现营收8.23亿元，同比增长53.55%；净利3.01亿元，同比增长199.48%；每股收益0.07元。报告期内，公司证券业务相关收入、互联网金融电子商务平台基金销售额、金融电子商务服务业务收入同比大幅增长。

另外，泰格医药、汇川技术获北上资金增持金额超1亿元，增持超图软件也近1亿元。

相比，寒锐钴业在创业板标的中遭减持金额最多，达8312万元，另外，中颖电子、蓝思科技、长信科技等多家创业板电子股也被减持。

作为北上资金传统重仓股，蓝思科技一季报净利润1.1亿元，同比下滑50%；扣非后净利润3617.06万元，同比下滑77%。公司指出，由于各大国产品牌的新产品量产时间点较晚，报告期内总体处于良率爬坡的起始阶段，对报告期内业绩贡献有限，公司新、老款产品的产销量未达预期。随着新产品良率不断提升及消费电子行业逐渐转入旺季，预计有利于公司上半年经营业绩同比改善。

白马股分化

综合成交活跃个股表现，近期北上资金对传统白马股“格外苛刻”，一旦业绩、分红不及预期，就会迅速大幅出货抛售。

自格力电器2017年度披露不分红后，4月26日深股通立马净卖出该股23.56亿元，相比，当天深股通合计净卖出32亿元，创下自开通归来单日最高值，格力电器成为主要“失血点”。次日，深股通净卖出收窄，但继续净卖出格力电器，金额高达21.38亿元，罕见连续大手笔出货同一标的。同期，美的集团则连续两个交易日获深股通净买入。

此前，老板电器发布2017年度业绩快报，被认为利润增幅不及预期，公司股价2月27日、28日连收两个跌停，深股通3月6日出手净卖出2.15亿元创成交该股最高纪录，并持续减持出货，直至最近才企稳。而自上次净卖出，公司股价累计跌幅约16%。

相比家电股的分化操作，北上资金对白酒股继续加仓，贵州茅台4月份增持金额局所有互通标的之首，约31亿元，水井坊增持比例迅速增长，最新持股比例已达9.89%，已超贵州茅台。

日元对美元亦大幅贬值中国外汇投资研究院院长：贬值

2013年，除了美国QE政策促使美元对人民币出现一定程度贬值外，比较受关注的另外一种货币则是日元，由于日本推行量化宽松政策，日元在2013年对人民币大幅贬值。

记者统计人民币对日元的中间价发现，2012年底，人民币对日元的中间价是100日元/7.3049元人民币，而到了2013年12月31日，人民币对日元中间价为100日元/5.7771元人民币，日元对人民币在2013年累计暴跌20.91%。

前美联储经济学家、长江商学院教授周春生昨日（1月12日）对《每日经济新闻》记者表示日元，2013年日元大幅贬值的原因很简单，安倍晋三上台后，为了促进日本经济，采取了非常宽松的货币政策，在日本大肆放宽流动性的情况下，日元确实出现了很大幅度的贬值，日元不仅对人民币，对美元也是大幅度贬值。

中国外汇投资研究院院长谭雅玲表示，日元对人民币在2013年贬值的根本原因，主要与该国的产业振兴、海外的产业扩张以及美联储的货币政策和美元政策主导有关。

2014年1月10日，中国海关总署公布的2013全年中国的出口总额与上年相比增长了7.9%，增长水平和2012年在同一水准，但中日双边贸易额却减少5.1%，连续两年同比减少。

日元对美元亦大幅贬值

周春生表示，日元在国际上有一定的地位，虽然远不能和美元相提并论，但日元在中国汇率确定一揽子货币中占有一定的比重，而且作为一个亚洲国家，尽管政治上有各种各样的争议，中日两国的贸易还是比较频繁，需要给予日元一定的关注。

在日本经济不景气，日本面临通货紧缩的情况下，安倍晋三在预备竞选日本首相时便提出了通过降低汇率方式促进经济，后日本央行发布了“无限量购买资产，并把通胀率目标上调至2%”的公告。

随后，日元在2013年呈现大幅贬值走势，其对美元年跌幅达22%；日元对人民币在2013年亦出现暴跌，年跌幅达20.91%。

国务院发展研究中心金融研究员吴庆表示，综合来看，2013年日本汇市主要是受到“三驾马车”的驱动：“安倍经济学”、欧洲复苏局势以及美联储缩减QE。

周春生对 《每日经济新闻》记者表示，去年日元大幅贬值的原因很简单，安倍晋三上台后，为了促进日本经济，采取了非常宽松的货币政策，大量地印刷日元，在日本的经济不景气，日本面临通货紧缩的情况，日本大肆放宽流动性，日元确实出现了很大幅度的贬值，日元的大幅贬值不仅对人民币，对美元也是如此，这对日本恢复出口，拉动日本经济增长，确实起到了一定的作用。

谭雅玲表示，日元受关注主要和日本的经济有关系，因为日本经济的复苏已经出现了；其次，日本对外战略也发生了变化，从国家关系角度看，日本在提升自己的影响力，从经济角度则希望人民币升值，日元贬值来打压中国的发展。

最新数据显示，中日贸易规模连续两年缩小。2014年1月10日，中国海关总署公布的2013全年中国的出口总额与上年相比增长了7.9%，增长水平和2012年在同一水准，中国连续5年占据全球最大出口国的位置。进出口合计的贸易总额也增加了7.6%，首次突破了4万亿美元大关，但中日双边贸易额却减少5.1%，连续两年同比减少。

2014年日元或继续走贬

日本实施的量化宽松政策，从经济数据来看，确实对提振日本经济起到了一定的作用。数据显示，2013年上半年日元，日本实际GDP增长远高于美国和欧元区。但由于出口增速放缓，日本2013年三季度增速出现下滑。其次，日本物价指数走出了多年以来负增长的状况。2013年11月，日本核心通胀 （不含新鲜蔬果和海鲜）上涨0.9%，为5年来最快。再次，日本经济活力持续提高。从2013年3月开始，日本制造业PMI指数跃上临界点后，连续9个月保持正值。该指数从2013年3月的50.4上升至11月的55.1，是2010年5月以来的最高水平。

外交学院国际经济学院国际金融系张慧莲表示，日本经济之所以出现明显改善，主要得益于其超宽松货币政策两个即期副产品：一是日元汇率大幅贬值（从2012年9月至2013年9月日元实际有效汇率贬值了22.4%），刺激了日本出口的增加；二是股市上涨所带来的财富效应。2013年初至11月底，日经指数已累计上涨43.1%。同期美国和欧元区股价指数仅分别上涨了21.2%和18.7%。

周春生向《每日经济新闻》记者表示，因为美元和人民币的关系更加紧密，如果人民币对美元升值，人民币对日元继续升值的概率就非常大，预计人民币对日元在新的一年会继续升值，但升值的幅度和速度会变小、变慢，因为一个货币不可能长期贬值，日元币值本身在国际环境中还是比较稳定，随着日本经济趋稳，货币政策也会逐渐趋向稳定，逐渐变缓。

谭雅玲则表示，日元走势不仅仅是经济基本面和政府本身的取向，还包括和美国货币合作的关系，再加上日本经济的周期和特色，日元贬值对日本经济非常有好处，但是，所谓“安倍经济学”，产业的调整和财政赤字投入以及金融政策的宽松可能会进一步促进日元升值，所以日元2014年走势不确定，日元2014年走势与日元本身以及日本股市有关系，如果日本股市有一个深度修复，恐怕日元升值情况会出现。

“但是，日元贬值应该是2014年全年的基调。”谭雅玲说。（每日经济新闻）