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:通胀压力在持续缓减稳增长信号变得强烈(图)

一、报告期市场分析

1、市场表现&特征

11月市场分化依旧明显，但整体维持震荡上扬。归因上，一是通胀压力在持续缓减，稳增长信号变得强烈；二是美联储Taper落地，新变种病毒扰动有限。指数上，11月沪深300下跌1.6%，全A指数上涨3.1%，创业板指上涨4.3%。风格上，成长板块大幅跑赢，中小市值重新活跃。行业上，国防军工(12.0%)、通信(11.3%)、有色金属(8.8%)、电子(8.5%)、计算机(7.6%)涨幅居前；而采掘(-4.8%)、银行(-4.2%)、公用事业(-0.7%)、非银金融(-0.4%)、建材(-0.4%)表现靠后。

2、影响市场的关键因素及对应的分析

通胀压力在持续缓减，稳增长信号变得强烈

1)11月公布的最新PPI同比数据高达13.5%，创历史以来新高，但是市场却反应积极，主因市场更关注其未来下行的趋势。一是从先行指标来看，南华工业品指数指向PPI同比在11月已经接近拐点，主要是大宗商品高点跌幅大部分在20-40%之间。二是从政策角度来看，本轮政策对于保供稳价的态度异常坚决，效果也是立竿见影。

2)11月政策多次会议吹风，种种迹象表明稳增长清晰可见。一是国务院召开多次常务会议，强调“面对经济新的下行压力和市场主体新困难，有效实施预调微调”，“加强跨周期调节，力争在明年初形成更多实物工作量”。二是央行新推出“碳减排支持工具，加大碳排放贷款的投放”。三是央行三季度货币政策执行报告，删除“总闸门”的表述。

美联储Taper落地，新变异病毒扰动有限

1)11月美联储FOMC会议如期宣布开启Taper通胀，对全球资产影响有限。一是市场预期较为充分，按照目前的进度，预计美联储将在明年上半年完成Taper，期间我们需要关注Taper是否会有所提前。二是美联储关于“暂时性通胀”的语调弱化，所以美国通胀风险和加息预期始终值得警惕。

2)11月底Omicron变种病毒来袭，虽引发海外资产巨震，但对国内市场影响有限。一是中国经济预期并未大幅计入全面开放的预期。二是中国流动性预期处于边际宽松中，且对冲空间相比海外更大。三是过去几轮变种病毒的影响也均偏短期。

二、 报告期运作思路及投资策略执行

1、操作回顾及业绩盈亏分析

本月市场表现符合我们前期判断，即在政府干预资源品价格之后，市场对滞涨风险的担心基本解除，在宏观政策出现显著的宽松之前，经济基本面将延续缓慢走弱的格局，因此具备相对独立增长动力的行业，如军工(强军计划建设重点)，科技和新能源等行业表现较好，而与经济相关性较高的行业表现较弱。

我们本月的组合基本维持前期配置，主要分布在新能源，高端制造，必选消费品和军工等行业，年底之前我们的工作重点在于对明年的整体经济形势和可能的政策取向进行预判和推演，希望把握明年的主线，因此12月举行的中央经济工作会议是重要的观察窗口。刘鹤副总理在文章中写到：展望明年，我们将保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，在激发微观主体活力方面下更多功夫，为市场创造良好预期，为中小企业和外资企业创造更好环境。因此对于明年的中国经济，我们应抱有充足信心。

2、 重点持仓板块及行业看法

从国家战略和产业变革趋势看，中国走高质量发展的决心异常坚决，并未因为某些领域的风险暴露而重走老路，而是在发展中逐步化解风险，因此过去那种寄希望于政策大起大落从而映射到市场相关行业的β型机会越来越少，我们认为必须紧跟新时代的发展格局，积极把握那些景气度高，且中长期成长空间巨大的行业和公司，从我们持仓的行业来看，新能源，高端制造和军工等行业均符合这一特点，因此我们将继续围绕这些板块进行优化配置。

3、 反思与总结

基于对滞涨压力缓减、PPI-CPI剪刀差回落的趋势性判断，我们从上个月开始以及择机增持行业竞争格局良好，且明年具备业绩改善空间的必选消费品行业，但这些公司表现依旧低迷，我们认为主要是因为市场在观察必选消费品普遍提价之后的动销情况，从我们跟踪的信息来看，渠道和下游接受程度尚可，随着明年初稳增长政策力度的加大，下游需求有望继续复苏，因此底部布局这类公司方向上是没问题的，只是在节奏上还需要付出一些耐心。

三、市场及投资展望

1、市场展望

淡化疫情变量，未来半年市场的几种情景演变？

•情景一：通胀趋势回落，信用趋势修复

1)2022年上游大宗供需缺口缓减，全球需求边际回落，通胀如期回落。2)物价不再制约国内货币政策，国内稳增长政策逐步兑现，表现在货币维持宽松、财政积极前置、地产全面维稳，数据上社融如期回升。3)在这种情景之下，预计市场整体偏积极，无风险利率低位震荡，结构上成长+价值板块预计均会有所催化。

•情景二：通胀加速回落，信用托而不举

1)2022年上游大宗供需缺口缓减，全球需求边际回落，国内刺激力度不足，通胀加速下行。2)国内稳增长力度有限，表现在货币稳中有松、地产托而不举、财政结构发力，数据上社融底部震荡。3)这种情景之下，预计市场整体偏震荡，无风险利率有望突破下行，结构上成长板块预计表现会相对较为突出。

对于以上两种情景，目前我们可能更倾向于第一种，也就是未来半年市场或存在阶段性的全面回暖。即使第二种情景发生，市场整体也不差，结构性机会更突出。当然，从我们的情景假设也可以看出，对于市场风险，我们更加看重通胀预期通胀，也就是说如果通胀如期回落，市场风险其实并不大，虽然大家对于明年信用强度分歧很大，但这只是决定机会整体的多寡。

2、 投资思路

我们对明年的市场维持较为乐观的判断，尤其是具备中长期发展空间的高端制造业，新能源，军工和必需消费品，目前市场的分歧只在于滞涨压力缓解之后，宽信用的力度，在政策逐渐宽松的方向上分歧并不大，因此市场至少将维持结构性机会的特点。因此我们坚持长期景气行业+基本面改善行业的配置，对于今年跌幅较大的港股相关公司也会密切关注，如果国内经济基本面在明年有所改善，港股的机会也将凸显。

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信达澳银基金冯明远：我想简单比较一下(图)

本文我想简单比较一下冯明远目前在管的几只基金的区别。在信达澳银新能源股票的三季报中，冯明远说，” 本季度，我们的基金维持了在新兴产业的配置，重点配置了新能源车、新材料、光伏、风电、高端装备、半导体等领域。全球的能源产业正在发生深刻变化，新能源的使用比例不断增加基金规模，将在未来 50 年逐步替代传统化石能源的主流地位。我们相信这个变化过程中，中国将涌现出大量伟大的企业，我们希望与这些伟大的企业一起共同成长。 “

从简历来看，冯明远是浙江大学工学硕士基金规模，2010 年 9 月任平安证券综合研究所研究员，2014 年 1 月加入信达澳银基金管理有限公司，2016 年 10 月 19 日开始担任基金经理，基金经理年限 5.12 年，在管基金 9 只，在管规模 367.76 亿元。

1、首先看一下基金的概况。目前冯明远管理着 9 只基金，按照上任时间排序展示基金的概况如下，两只上任时间比较久的基金均是晨星三年 5 星基金。

2、第一个区别在于业绩基准。自行看表比较，有港股通的肯定是可以投资港股的，业绩基准中有中证 800 的可投资范围可能会更大一些。

3、九只基金 2021Q3 末的规模如下，信达澳银新能源产业股票超过了 100 亿元，两年持有期基金超过了 50 亿元，有四只基金规模相对较小。

4、九只基金任职以来的涨幅和年化回报情况如下。

数据来源：东方财富 Choice 数据，截至 2021.11.29

最大回撤情况如下：2016 年上任的信达澳银新能源产业股票的任职年化回报 39.07%，任期最大回撤 -30.39%。

5、冯明远的九只基金的持仓集中度如下，最低的只有 16.46%，最高的也只有 28.59%，最低的那只有合管基金经理齐兴芳，最高的那只有合管基金经理李淑彦，不知道有没有原因在内。反正冯明远单独管理的七只基金持仓集中度在 20.63%~22.51% 之间，区别不是太大。

6、有半年度换手率数据的合计有八只基金，展示如下，信达澳银科技创新一年定开混合 A 的换手率不知道为什么突兀稍高一些达到了 464.81%，信达澳银精华配置和信达澳银匠心臻选两年持有期混合都是有合管基金经理的，但数据上没有太大区别。

7、下面按照上任时间展示几只基金的业绩走势比较，看看区别大不大。除去最早上任的两只基金，其它 7 只基金都是成立起就是冯明远在管理。所以下表阶段收益率都是冯明远的业绩。

满五年业绩有 1 只基金，满三年业绩有 2 只基金，满两年业绩有 4 只基金，满 1 年业绩有 7 只基金。

年度业绩情况如下：

几只业绩的业绩比较来看，信达澳银精华配置混合（610002）貌似稍弱，这只基金今年来业绩最差，查看了一下齐兴芳上任时间只有 200 多天，不知道是不是合管基金经理齐兴芳操刀更多一些，但话说回来，2020 年这只基金业绩也是最差，甩锅不了别人。其它几只基金从历史业绩来看，区别不是太大。

8、机构持有人占比情况如下，核心科技 32.97%，新能源产业股票 35.94%，先进智造 55.4%，精华配置 61.32%。

9、研究一下重仓股的区别。九只基金合计 90 只重仓股按照占净值比排序如下，可以看到目前比较看好的个股有赛轮轮胎、黄河旋风、璞泰来、比亚迪等。

出现 9 次的有璞泰来、天齐锂业；出现 8 次的是比亚迪、中国电建；出现 7 次的有宁德时代、三峡能源、中科电气；出现 6 次的有东阳光，正泰电器；出现 5 次的有法拉电子；出现 2 次的有三利谱、粤水电。出现 1 次的有电连技术、东材科技、恒玄科技、黄河旋风、金山办公、晶丰明源（金冯明远？哈哈）、久吾高科、蓝焰控股、赛轮轮胎、圣邦股份、新洁能、中航电测、紫光国微。

从重仓股来看，还是有一些区别的，但是比较难区分。匠心两年持有期基金的第一重仓股占净值比 6.99%，精华配置第一重仓股占净值比只有 2.58%，其它 7 只基金的第一重仓股占净值比均是 4%+。

由上面的分析，我想第一个先放弃信达澳银精华配置混合（610002）这只基金，几方面的原因：业绩基准是沪深 300 指数收益率 *60%，我个人觉得业绩基准对标中证 800 可能更好，另外业绩基准中也没有港股通，如果不含港股选择范围可能会小一些，历史业绩 2020 年、2021 年不是太好，有合管基金经理，虽然这只基金冯明远是第一基金经理，但有一点怕是提携新人，后期直接卸给新人也是有可能的。不过这只基金是九只基金中机构占比最高的，达到了 61.32%。如果您特别看中这个指标，那另当别论。

剩下 8 只基金展示一下重仓股如下：匠心两年这只基金持仓集中度相对较高，有合管基金经理。

选择冯明远独自管理的 7 只基金，剔除一只最新成立的基金，剩余 6 只基金我统计了一下三季度加仓的个股。以看到加仓幅度较高的有正泰电器、璞泰来、比亚迪。

6 只基金减仓的个股我也统计了一下，减仓较多的有法拉电子、天齐锂业。

10、结论。说老实话，我也不知道选哪一只了，偏主观说几句，我可能放弃合管的基金信达澳银匠心臻选两年持有期混合（010363），其实我对 ” 两年持有期 ” 基金不反感，而且对其第二重仓股黄河旋风这只人造钻石概念股我还是蛮有好感的，主要还有一个原因是规模已经 51.41 亿元已经不小了，不过从持仓风格来看，是偏大盘的，持仓集中度也低，所以 50 亿 + 的规模不是太大的问题。

如果还想放弃，我也许会放弃信达澳银科技创新一年定开混合 A（009437），主要还是业绩基准的原因，如果您不喜欢持有期基金，这只也可以放弃，如果喜欢持有期基金，问题也不大。

冯明远的风格还是比较鲜明的，持仓分散，换手率中规中矩，属于我比较认可的科技类基金经理高手之一。但我也不知道为什么冯明远一下子在管 9 只基金这么多，不知道官方有没有给出建议和九只基金的区别在哪里。因为各人所需不同，我不好给更明确的建议。

如果非要我选择，我可能会选择冯明远独自管理的下面 7 只基金，有港股通、规模比较小是我考虑的因素之一，是否定开封闭对我来说不是特别重要。唉，说老实话，确实不太好选。

新能源产业股票（001410）- 沪深 300-148.1 亿元

领先智选混（012608）- 中证 800- 港股通 -49.92 亿元

星奕混合 A（011188）- 中证 800- 港股通 -44.83 亿元

先进智造股票（006257）- 沪深 300- 港股通 -31.51 亿元

核心科技混合（007484）-TMT- 港股通 -11.59 亿元

研究优选混合（009511）- 中证 500-11.23 亿元

科技创新一年定开（009437）- 新兴产业 -6.90 亿元

九选一，您能给我一个理由吗？本文仅是个人投资思考和阶段性梳理，不作为投资建议。

免责声明：收益率数据仅供参考，过往业绩和走势风格不预示未来表现，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。市场有风险，投资需谨慎。

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我国拟2021年1月1日起实施进口暂定税率改善

昨日，国务院关税税则委员会发布关于2021年进口暂定税率等调整方案的通知，从2021年1月1日起调整部分进口商品的最惠国税率、协定税率和暂定税率。

为统筹利用国内国际两个市场两种资源，不断提高供给质量和水平，促进国民经济良性循环，自2021年1月1日起，我国将对883项商品实施低于最惠国税率的进口暂定税率。其中，为减轻患者经济负担，改善人民生活品质，对第二批抗癌药和罕见病药品原料、特殊患儿所需食品等实行零关税，降低人工心脏瓣膜、助听器等医疗器材以及乳清蛋白粉、乳铁蛋白等婴儿奶粉原料的进口关税。为满足国内生产需要，降低燃料电池循环泵、铝碳化硅基板、砷烷等新基建或高新技术产业所需部分设备、零部件、原材料的进口关税。为促进航空领域的国际技术合作，对飞机发动机用燃油泵等航空器材实行较低的进口暂定税率。为改善空气质量，支持环保产品生产，降低柴油发动机排气过滤及净化装置、废气再循环阀等商品进口关税。为鼓励国内有需求的资源性产品进口，降低木材和纸制品、非合金镍、未锻轧铌等商品的进口暂定税率，并适度降低棉花滑准税。

与此同时，根据国内产业发展和供需情况变化，对2020年实施的进口暂定税率进行适当调整。为贯彻落实《固体废物污染环境防治法》，2021年1月1日起，相应取消金属废碎料等固体废物进口暂定税率，恢复执行最惠国税率。

为推动共建“一带一路”高质量发展，实现高质量引进来和高水平走出去，根据我国与有关国家或地区签订并生效的自由贸易协定或优惠贸易安排，2021年我国将对原产于相关国家或地区的部分进口商品实施协定税率。其中，中国与毛里求斯自贸协定从2021年1月1日起生效并实施降税。进一步降税的有中国与新西兰、秘鲁、哥斯达黎加、瑞士、冰岛、巴基斯坦、智利、澳大利亚、韩国、格鲁吉亚自贸协定以及亚太贸易协定。原产于蒙古国的部分进口商品自2021年1月1日起适用亚太贸易协定税率。2021年继续对与我建交并完成换文手续的43个最不发达国家实施特惠税率，特惠税率适用商品范围和税率维持不变。

据期货日报记者了解关税，本次关税调整是近年来力度较大的一次调整，不仅涉及税率调整，也涉及以往几年触及不多的税目调整，因此颇具看点。调整后的税目总数达到8580个，比2020年增加了31个。

此外，自2021年7月1日起，我国还将对176项信息技术产品的最惠国税率实施第六步降税。有市场人士表示，对信息技术产品进一步降税将有利于我国使用信息技术产品的企业降低成本、提高生产效率、迈向产业高端，同时也将有力地促进全球贸易、投资和信息技术的发展。

事实上，进一步降低关税和制度性成本，不仅将有助于构建开放型的世界经济，而且将扩大对各国高质量产品和服务的进口，更是支持构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局的重要举措。

在对外经济贸易大学中国WTO研究院院长屠新泉看来，本次调整体现出较强的“惠民生”导向，有利于降低患者和消费者的经济负担，提高生活品质。本次进口暂定税的调整，适当降低了部分日用消费品关税，更好满足人民生活需要，体现出较强的“惠民生”导向。对冻猪肉、牛肉、鸡肉、各类鱼肉等日常肉食进行协定税率的调整。对抗癌药和罕见病药品原料、特殊患儿所需食品等实行零关税，降低人工心脏瓣膜、助听器等医疗器材以及乳清蛋白粉、乳铁蛋白等婴儿奶粉原料的进口关税。进一步减轻慢性病患者用药负担。此外，此次调整还降低了部分蔬菜、水果及果汁的进口关税，进一步丰富百姓餐桌。

此外，针对一些来自特定国家的产品，进口关税下调还有不少惊喜。明年1月1日起，对蒙古开始执行亚太贸易协定税率。我国从蒙古进口较多的焦炭的关税税率也将从目前的5%下调到协定税率的2.5%，这无疑将促进我国能源进口的多元化。

除了惠民生“礼包”，还有促经济的重磅利好。燃料电池循环泵、铝碳化硅基板、砷烷等产品的进口关税进一步降低，从5%—8%降到2%—4%。像燃料电池循环泵这些听起来有些晦涩的产品名字，实际上都是支持新基建和高新技术产业发展的重要设备、零部件以及原材料。

对此，屠新泉解读为：从目前产业结构来看，我们国家的传统优势在于下游制造业，尤其是加工制造环节。那么降低这些中间产品的进口关税，可以提高我们下游制造业在国际市场中的竞争力，可以更好地扩大出口，当然也可以更好地满足国内市场的需求。

此次调整关税将会对期货市场带来什么样的影响呢？

在美尔雅期货河南区域总监王海波看来，在这个时候降低棉花的滑准税对于市场来说并没有太大影响。“因为目前国内进口棉滑准税配额下发并不多，而且外棉价格远比国内便宜，国内目前使用滑准税配额会缴纳较高的进口关税，滑准税配额暂时没有多大的优势。长期看，如果在棉花供应偏紧、外棉价格偏高的年份，使用滑准税配额税率会低一些，还是有一定作用的。”

不过，王海波表示，国务院税则委员会通知的“降低滑准税配额”，中长期来看会对国内棉花市场产生利空影响。因为这么多年滑准税配额税率是在5%—40%之间按照函数公式“滑动”，进口棉成本越低，通关时缴税越高，最高达到40%。进口棉的成本越高，通关时缴税越低，最低到5%。进口棉成本是跟国内价格指数对比的，总的作用是通关后的价格不能比国内棉价低太多关税，进而冲击中国的棉花生产种植，不利于中国的棉花产业发展。“这次调低棉花进口滑准税，对国内棉花种植业的保护作用就降低了。但国内还有棉花种植补贴，相信政策会平衡这一不利状况。”他说。

就沥青市场而言，本次政策调整针对的是天然沥青和针状沥青焦，并不是普通道路沥青，因此，招金期货能化分析师于芃森认为，对沥青进口的现货市场来说，实际影响有待商榷。“根据目前了解的沥青基本面来看，明年我国沥青产量有创新高可能，但实际需求也将创造高点，明年沥青的基本面还是未定之数。从国家出台的一系列刺激政策来看，基建仍然是明年的主基调之一，道路施工将会较为活跃，并不能因此政策而断定明年的进口会大幅增加，从而影响实际的现货产销。相对乐观来看，明年沥青需求大增是大概率事件，现货市场价格依旧可期。”他说。

而对于生猪市场来说，一德期货生鲜品事业部分析师侯晓瑞表示，关税的下降会让进口成本降低，长期来看对猪肉进口是利多。但现在主要的问题是海外新冠肺炎疫情严重导致进口肉出库受阻，就算关税放开，短期仍无法大量进口，短期对价格影响有限。

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