经济观察报 记者 欧阳晓红 姜鑫 你能想象抱着“金饭碗”的保险资金不知去哪里觅食吗？

这是发生在一家保险公司投资委员会上的故事。某些人眼中，似乎遍地都是资产、可谓投资好年景的2019年；在有的险资眼中，投资标的却太少，又是一年“资产荒”。

缘何手里握着长期低成本资金的险资会彷徨？一位保险资管高管认为原因在于圈子。原来险资能买的——多是其他机构做好的标准化产品；直投而言，如果真去市场挑好资产，或者找好的资管团队来合作，竟不知去哪里找。

这并非“戏言”，但也非险资全貌。从中国保险资管业协会近期发布的《2018-2019保险资管业调研报告》（简称《调研报告》）中，或许也能看出些许端倪。

据这份深度调研报告显示，仅一成多的险企具备股票投资能力，且主要为未设立资管机构的保险公司。已设立资管公司的保险公司基本不具备股票投资能力，具有能力的仅两家，且均未开展自主投资。

聚焦保险公司资产负债管理，其面临的挑战包括：资产负债模型建设能力不足、存在专业人才缺口；收益、久期匹配压力较大；整体面临保费下降与负债端成本增加压力等。

2018年的行业整体表现便是一种必然结果！不过，得益于多元化投资渠道的拓宽，这一年，即使独立账户落得负投资收益率，但有赖于长期股权与其他投资的收益贡献，保险行业的整体投资收益为4.33%；这使得险资在跌宕起伏的2018年仍表现不俗。

不过，险资隐忧始终都在，潜在风险亦若隐若现。无独有偶，经济观察报获悉，为掌握偿付能力与变化趋势，以及市场利率下行过程中，寿险公司面临的风险因素，中国银保监会今年以来曾通过多种形式了解各寿险公司的所思所想与所困所惑。

就此，有险资高管感叹：信用风险加剧的市场环境下，某些寿险公司面临两难选择：安全与收益可能无法兼得，要前者，则亏损承压；要后者，则信用风险承压。怎么办？

6月14日，一位监管层接近人士亦告诉经济观察报，目前保险资产负债匹配压力依然很大，市场环境并未明显好转。财险理论上讲可能好些，毕竟保费资金期限较短。优质资产和项目依然稀缺，不好找。

那么，先天优势与后天“劣势”之下，15万亿险资该如何在资产与负债两端做好“平衡术”呢？化后天劣势为后发动能，变先天优势为先发优势？

纵观行业全局，关键词“人才匮乏、薪酬制度、考核期限”等可能也是15万亿险资心中说不出来的那抹忧伤，其仿如险资的三大“痛点”。

一

“要知道，做投资的最羡慕手里握着长期低成本资金的险资啊。”一位投资界人士称。

对于大多数险资来说，“除了在规定的界限和自己习惯的舒适圈里画圈——竟然不知道抱着金饭碗能到哪里去找吃的。”这位投资界人士懵了。

这位人士的感慨也许无形中道出了险资莫名之忧，亦可谓后天劣势：险资更习惯购买别家机构成熟的标准化产品；泛泛而言，一级与二级市场的投资能力尚待提升。“既然经济增长还能保持比较高的速度，就充分说明还有充足的投资机会。”中国社会科学院保险与经济发展研究中心主任郭金龙告诉经济观察报，他说，至于可投资资产，需要考虑与负债结构的匹配。尤其需要重点关注长期的投资机会，比如：现在股市还处于比较低的点位，长期来看很多股票已经具有长期投资价值了。

此外，按照郭金龙的话说，也要结合中国国民经济的长期目标和规划中需要重点发展的产业进行投资，其中也有很多投资机会，这也是保险服务实体经济发展的客观要求。

再者，“随着人民日益增长的美好生活需要以及老龄化的快速发展，与服务民生相关的产业也有很多投资机会，比如：医疗产业和医疗技术产业、养老产业等等，而这些产业供给严重不足，保险资金的进入也是落实供给侧结构性改革的具体体现。”郭金龙说。

就在6月12日的国务院政策例行吹风会上，据新华网报道，银保监会人身保险监管部副主任刘宏健在答记者问时表示，保险业参与社会办医有利于形成合理的多元办医格局和医疗服务竞争机制，起到推动医疗技术发展、提升医疗服务质量的“催化剂”作用。同时，保险业参与社会办医也会对保险业自身的发展起到巨大的推动作用。

加之，经济观察报获悉，银保监会目前正在积极研究修订保险资金投资权益类资产比例上限，拟在当前30%基础上予以进一步提升。

“经济周期变更、结构调整之际，恰是险资大有作为之时，因资金便宜且量大；其资金久期性质与国家投资战略相契合，但需要做好资产负债及偿付能力的管理，管控好风险。”一位寿险高管说。的确，今年以来，管理层多次公开表态，鼓励类似保险资金这样的长钱账户资金入市，且加大险资股权投资支持力度，加快险资“松绑”。险资正在归来吗？

长城证券研报认为，投资权益类资产上限提高有望进一步提升险资在二级市场的话语权。而截至2019年一季度末，险资持股市值达到23.01万亿，超过成为一般法人之后的第二大持股机构。

郭金龙提示，由于保险资金自身特点和特殊性，保险资金的投资不能只关注成熟的标准化产品，更应该重点考虑供给侧结构性改革和服务实体经济的要求，这也是更好的长期投资机会。

也有险企高管认为，主要问题仍然是长期债券市场不发达，不同期限和信用的品种太少，这是保险资产配置的最大部分，如果无法满足需求就会出现表面的资产荒，甚至把资产“赶到”不应该投的资产类别里面去，出现麻烦。

某种程度上，《调研报告》也不啻为15万亿险资的全面体检报告，它来得正是时候！

截至2018年末，保险资产管理机构总资产管理规模15.56万亿元，2018年规模增长率10.02%。就资产与负债而言，这份报告认为主要挑战在于三个方面：

其一，资产负债存在专业人才缺口，其模型建设能力有待提升。八成险企的资产负债模型工具尚待完善；逾六成的大、中及小型保险公司均有资产负债人才匮乏的问题；尤其是中型保险。

其二，较大的收益、久期匹配压力。逾七成险企存在收益匹配压力；逾四成险企具久期匹配压力，其中，六成寿险公司存在久期匹配压力。

其三，整体面临保费趋降与负债端成本增加压力。逾六成险企称险资，2019年受经济环境、市场竞争等因素影响，或面临保费下降或增速放缓的问题；近五成险企预计2019年公司负债端成本将上升；三成险企预计2019年继续调整产品策略——将使公司面临保费规模增速放缓的压力；三成险企预测2019年将面临负债久期增加带来的再投资压力。

而就保险公司负债久期来说，其负债端流出久期呈哑铃型分布，压力聚拢在“两头”。近三成险企的负债端流出久期低于1年，面临着寻找同时满足收益性与流动性配置需求资产压力；逾两成的保险公司负债端流出久期在10年以上，需要寻找长期资产进行匹配。

显而易见，前文所述的“抱着‘金饭碗’不知何处觅食”的险资亦身在其中。

如果抛开险资的先天与后天条件，分析不同类型保险公司资产配置结构，会发现：

寿险公司可投资资产规模占行业的八成多，故此一定程度上，保险业资产配置结构亦取决于寿险资产的选择，更进一步说，要看堪称风向标的寿险头部公司之取舍。

投资偏好来看，保险集团公司似乎偏重股权直接投资和境外未上市股权投资。而“股票型和债券型公募基金、货币基金、银行存款、银行理财”等高流动性资产则是财险公司的配置重点；其明显低配港股通、利率债、股权直投等资产。其配置特点与财险公司对流动性和收益的要求趋同。

代表行业配置特点的寿险公司，则对港股通、利率债的配置力度较大，远超出行业整体水平；其在货币基金、银行理财等方面相对低配。这其实也与寿险资金的性质相契合。“寿险公司可牺牲一定的流动性，获得更高的投资收益；因其负债久期较长。”

具体2019年的配置计划来说，逾两成的寿险公司欲减配银行存款；五成左右的寿险公司欲增配信托、保险资管产品；约三成的寿险公司欲增配公募基金和保险资管产品；似乎寿险对权益类资产的增配意愿较强——其计划增配未上市股权、股票、上市高股息股票等。

这其中，高股息股票几成险资的计划配置“香饽饽”。诸如，大约30%的公司配置了高股息股票，50%的集团公司、超过40%的寿险公司、近20%的再保险公司、超过10%的财险公司配置了高股息股票。“就今年配置计划而言，17%的保险公司欲增配上市高股息股票，寿险比例近三成，增配意愿更强。”

又“恍若隔世”，但此一时彼一时。

至今仍未完全走出“靠天（股市）吃饭”宿命的险资在2018年颇为“受伤”。时间回到2018年12月未，细观险资的大类投资资产，投资负收益的分别为：证券投资基金-9.74亿（收益率-0.12%）；股票-197亿元（收益率-1.76%）；金融衍生工具-20.60亿。

主要贡献资产分别是：债券收益2475.29亿（收益率4.51%），银行存款856亿，（收益率4%）；长期股权投资1202.31亿（收益率7.45%）；其他投资822.72亿（收益率9.65%）。

其中，独立账户资产运用收益-130.41亿元，资金运用平均收益率-9.14%；非独账户资产运用收益6898.48亿元，资金运用平均收益率4.46%。

就持有意向分类而言，交易性金融资产资金运用收益-109.9亿元；长期股权投资资金运用收益1200亿元。

综上，不难发现，固收之外，若无“非独立账户资产、其他投资资产”的收益贡献，2018年的险资之投资收益恐为负数。

步入2019年的险资情况亦不乐观，如 1-4月资金运用余额为169922.43亿元，较上月末下降0.37%，较年初增长3.56%。资金运用收益共计3276.05亿元，资金运用平均收益率1.95%。

其中,独立账户资金运用收益-1.72亿元,资金运用平均收益率-0.12%;非独立账户资金运用收益2398.87亿元,资金运用平均收益率1.58%。

而堪称长期资金及投资风向标的险资某些时候亦充当了市场“护盘者”。这是管理层对其赋予的特殊使命。正如1月28日，银保监会新闻发言人肖远表示，鼓励保险公司使用长久期账户资金险资，增持优质上市公司股票和债券，拓宽专项产品投资范围，加大专项产品落地力度。支持保险公司开展价值投资、长期投资。在依法合规和风险可控的前提下，允许专项产品通过券商资产管理计划和信托计划，化解股票质押流动性风险。

如此，追求绝对收益目标的险资需要权衡好资产与负债匹配度，以及处理好商业与社会效益的均衡关系；与其对应，“考核周期”是横在险资面前的一道“坎”。

二

那份深度《调研报告》几乎道出了险资的心声。

囿于以年度为单位进行投资绩效考核的“红线”，实际操作中，作为机构投资者和市场长期资金供给方的险资，其难点在于：如何在较短的考核周期中，去体现保险资金中长期的投资理念呢？此外，如果业绩基准主要参考经营目标与负债端成本，该怎样有效界定投资端的标尺？

现实是，八成险资按年度周期进行考核，仅一成多的险企将年度考核和中长期考核相结合；整个保险业没有按3-5年的周期对投资收益目标进行考核的公司。

据此，有险资建议，其一，做实战略资产配置与战术资产配置考核。前者，收益目标的设定主要参考经营目标、负债成本，可采用绝对收益目标考核；后者，目标设定依据为战略资产配置基准和市场收益率水平，可采用相对收益目标考核。

其二，构建细化的考核标准体系。对股票和债券等标准资产进行相对收益考核；对股权资产和非标资产进行绝对收益考核。

其三，倡导长期投资理念，拉长考核周期。逐渐采用三年滚动考核，甚至对股权投资等长久期特定资产类别实行五年以上考核等方式.。

与之相关的薪酬而言，则建议不妨在固定薪酬的基础上引入相应考核激励机制。

诸如，投资业绩实际达成值超出公司设定目标值后,就超额部分给予投资团队相应的激励奖励。同时,考虑长短期利益的平衡,需建立考核激励机制的风险平滑机制和与项目实际收益相关的奖惩机制。

调研显示，逾七成的保险投资管理与保险公司均执行同一套薪酬体系，未与其他投资管理人才进行对标。险资的投资管理人才薪酬市场化水平有限。

不过，寿险就此的市场化程度略高于财险；财险则略高于集团；而再保险机构的投资管理人才几乎均纳入保险薪酬体系中。

与此同时，信用风险增加的市场环境下，受制于金融市场的新变化与新趋势，中小寿险机构的挑战可能更为严峻。

一位寿险高管感叹：安全与信用风险有时难以兼顾。注重投资安全则可能会承受亏损压力；注重收益，则可能难以承受信用风险之重。因为出于资产负债成本收益匹配的考虑，一定程度上对债券、非标等固定收益的配置，险资或会不得不执行信评下沉策略。以总资产约100亿元的险企为例，0.5亿元的信用违约损失，或会拉低投资收益50个基点。

这其中，值得一提的是，也有险资认为，目前偿付能力监管体系下，股票和权益类基金对资本消耗较大。换言之，权益资产对偿付能力的高消耗可能导致险资丧失战略性配置机会。而中小寿险公司为规避投资收益的剧烈波动、减少资本消耗，可能会压缩权益类资产配置比例。

因此，上述险资建议对投资单一产品不高于上季末总资产5%的集中度监管比例“松绑”；此外，单独对指数型基金设定最低风险因子，且低于普通股票型基金的0.25和混合型基金的0.2；即调整权益类基金偿付能力最低指标占用的计算规则。

综上，如果“抱着‘金饭碗’无处觅食”一说不能代表整个行业，那么，《调研报告》“诊断”出的险资资产负债配置之痛——无疑影射了整个行业的现状。

这份详细披露覆盖221家保险机构资金运用最新调研数据的报告还指出，其配置结构如：债券投资占比39%，银行存款占比12.3%，金融产品类资产占比18.5%，股票和公募基金合计占比10.8%，未上市股权投资占比5.7%，境外投资占比4.6%。行业发展趋势则包括：加强专业人才队伍建设；加强职能建设，提升资产负债管理和资产配置能力等。

就在昨日，市场还因“非银”在流动性充裕的银行间市场融资难而唏嘘不已，原因在于非银“没信用”；非银包括银行存款机构以外的不同金融机构和非法人产品。而无论是买方还是卖方，对中小险企而言，信用风险上升亦是不争事实；而这只是若干问题中的一个。

中国保险业正步入调整期（负债端），诸如中国人寿4月保费增速下滑30%。反观15万亿险资的美丽与忧伤，除了外部因素，也许需要找到一个内在支点撬起整个行业的资产端 新动能，它是“考核周期及薪酬制度”，还是“人才机制”，抑或相关的制度设计？