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文 |寇健，芝加哥商品交易所(CME)亚太地区特聘资深讲师，扑克财经App智咖

由东证衍生品研究院主办，扑克财经协办，大连商品交易所支持的“见龙在田|能化论坛”于7.14上午深圳福朋喜来登酒店召开。

本文是芝加哥商品交易所（CME）亚太地区特聘讲师、资深基金经理寇健先生和与会者分享的内容。

寇健先生自2015年以来，为芝加哥商品交易所(CME)亚太地区特聘资深讲师。曾经在韩国、台湾、香港、新加坡、泰国和我国多个城市传播衍生品知识。寇健先生是资深的期权交易员、基金经理。具有30年的期权投资交易经验.并在交易过程中取得丰厚业绩.其交易种类涉及原油,天然气，金属, 股指等期货,期权。多年的交易经验，使他收获了独有的投资心得，并且对市场有了深刻了解。

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寇健：首先谢谢大家，因为时间很紧，因为我是从旧金山赶过来，要感谢芝商所和扑克财经给我这个机会，从旧金山飞到这里，和大家分享我在交易中的经验和教训。因为我是做交易的，讲的东西比较粗线条，而且主办方只给半个小时的时间，可能讲得比较快，或者只讲一些骨头，肉就没有了，希望大家多包涵。

那我先讲一下我的PPT里面没有的东西，什么东西呢？就是最近这三天发生的事情。最近这三天发生的事情就是那个飓风，飓风虽然只到了一级，但是我是想把它和6月份费城的炼油厂的爆炸，和芝商所的汽油和柴油是在美国纽约港结算这三件事情连在一起讲。

我完全同意刚才金总讲的夏天、第三季度市场会盘这么一段，主要的驱动力量是在纽约港结算的芝商所的汽油和柴油，特别是汽油，因为这个是发生在我给扑克准备的PPT之后，这个PPT没有，你们只能听了。

6月份费城炼油厂爆炸的事情都被所有的研究人员低估了它的影响，为什么？因为美国大家知道，它把原油分成五个战区，那个是国防部定的，东海岸是第一，它那个地区特别独特，做了很多的限制，原油运进去，没有油管，只有火车或者轮船，汽油能真正供给东海岸那个地方只有殖民地的一个输管线，是从休斯敦到纽约港，相当于从上海到昆明的距离，这个距离的运输速度是一滴油从休斯敦到纽约18天。大家知道，芝商所的汽油交易是现货交易，如果没有油就完蛋了，活活给人挤死了。我不知道2016年10月份如果你们在市场，那个东海岸失火了，正好是我们23个小时交易的一小时休息的时间，所以开市之后，一下汽油和美油的价差涨了7块钱，等于说这个消息一出，7块钱。

我讲这个话的意思是告诉你们，夏天的时候，我写过一篇文章叫原油交易的季节性，这个季节不好做，不好做的原因就是气侯，这个飓风。这次这个周末发生的事情，虽然只到了飓风一级，因为飓风有一到五级，看来没太大的影响，但是但是忘记了一个特别重要的一点，就是降雨量，这个降雨量可能是从来没有过的这么大，而且一直延续到星期二。那么会对什么产生影响呢？可能会对你们看一下东海岸的走向，在路易斯安那州的时候就在海边上，会对它的地基产生影响，如果产生影响的话，那么从休斯敦到纽约港送汽油、柴油的运量可能就会降低。6月份费城的炼油厂是东海岸最大的，一天产16万桶汽油，没有了，完完全全抹掉了。另外做原油美国从一个港到另一个港，必须挂美国国旗的轮船，这个又完蛋了，如果没有美国国旗的轮船，帮都帮不上忙，所以把所有的这些东西算在一起，加上刚才金总讲的基本面，所以这个季度在10月份之前一定要小心。千万记住为什么，就是因为汽油和柴油是纽约港结算，本身现在你们看一下ERA每个星期三出的库存，东海岸的库存已经降到了5年的新低，虽然说整个汽油的库存并没有什么特别的减少，但是东海岸芝商所的汽油柴油结算这个地区的库存已经降到了低于5年的新低，现在你们有网的现在就可以看到。

那么我就把最近发生的事情讲完了，不在我的PPT里。

现在我开始讲我的正题，我主要讲三个问题：

一个是WTI 原油的价值；

第二是讲IMO 2020 vs. 全球经济衰退；

第三个讲怎么买上海原油,卖出 WTI 原油虚值看涨期权买入 WTI 原油虚值看跌期权。

就是说你买看涨期权的时间和看跌期权的时间好好分析一下，这里面学问大了，虽然只是一个简单的期权策略，但是如果你把它到期日上面下下功夫，这是一个很好的可以赚钱的策略。

原油价值，刚才金总也讲了，页岩油革命，美国2018年它的原油费用是十年之内最低的。就是说由于这一场革命，由于它把高科技都用在了它的钻探上面，它的钻探的费用从2008年到现在越来越低。

那么去年3月份的时候联邦储备银行达尔斯分行做了一个研调，就两个问题，它研调了66个公司，第一个你们66家公司说WTI什么价格可以打平？美国整个下来40美元可以打平。

第二WTI什么价格你们就可以扩大再生产？整个看下来之后50美元。

这个就是我说的WTI原油的价值，这个价值最明显的表现在去年12月份，当原油掉了30多美元之后，没有人敢买，所有的CTA、所有的基金都是负数，当时我就写了一篇文章，赶快卖掉原油看跌期权，千万记住了，原油不是股票，它有价值，它不会破产。所以现在你有这个圈圈了大概就知道了，下次如果原油真能跌到40美元的时候，你就不要听别人忽悠还会到20美元，你就放心大胆的去买，应该错不了的，就这个意思，就是这个东西本身有个价值。

到影响下半年的我说的主要是利率和贸易纠纷，因为时间关系我就不详细展开了，大家知道这两个东西会影响原油价，特别是贸易，运输上很明显大家知道最近柴油的库存增加特别多，就是因为贸易确实在减慢。

这个就是baker hughes的活动钻井数，可以看到从今年的1月份，活动钻井数一直在下降，也就是说它的劳动生产率在越来越高。

这个就是刚才回到讲到当你做上海原油和芝商所的看涨期权、看跌期权的时候用一个什么工具呢？芝商所网站有一个工具叫Quikstrike，是免费的，大家都可以注册一下可以用，我知道国内很多人都在用。

我的很多朋友都在用，他们给我打电话，说你在中国干什么事情？我说没干什么事情，我讲课去了，所以很多国内的人在这里开一个户头就可以用。

它是什么东西？是一个平台。蓝线代表的是期限结构，不同月份的期权的隐含波动率，现在可以看出短期高，长期低。黑线是期货的升贴水，可以看到除了1月份升一点水，剩下全部是大贴水，告诉你整个长期一直是原油工业在用它的期货对冲它的产能。通过这个告诉你，目前现在你可以看出来期权这里的隐含波动率是短期高、长期低，所以当你设计期权策略的时候要用到这些东西。

那么如今到现在，原油市场变成了现在这个样子，我总是以2015年的圣诞节划线，2015年圣诞节之前，美国不可以出口原油，2015年圣诞节之后，奥巴马被迫签署，美国可以出口原油，所以WTI的原油变成了世界原油价格的基石。不管你喜欢不喜欢，这是一个事实，而且它越来越多的对世界的原油价格起了一个绝对的影响力。

这个是今年3月份的时候彭博社的一篇文章。

可以看到，有些人在市场中已经建议把布伦特价格和WTI连起来了，已经有人开始建议了，而讲到在鹿特丹港三分之一的时间是用的WTI的原油去交接布伦特。

为什么出现这个情况？很简单，因为北海原油干掉了，北海原油干掉，没有油了，挪威那几个BFOE也没什么油了，所以美国现在大概一天出口到欧洲90万吨，来弥补布伦特现货市场的空缺。这个就告诉你，当你今后做交易的时候，美国布伦特的价差就知道是什么事情了。而且我同意金总讲的，它的价差会越来越小，管道费用会越来越便宜，船运费用也不会增加，就这么简单。现在大概是6.5，最高的时候两个月之前是11美元，我估计到明年，合理价格感觉应该在4美元左右。

就是这个东西（见PPT），这个三角，出海口是休斯敦，我们结算地是库辛，加上休斯敦到鹿特丹的航运费用，这条航线运原油是一个新东西，所以没期货，只有一个产品油的期货，波罗的海交易所目前没有运原油的期货，因为是条新的，完全的新的。休斯敦交易的WTI原油有一个期货叫HCL，价钱你们在芝商所网站都可以看到，这样对你之后做每个原油的关系就可以知道，这里面到底基于什么东西。

由于2015年的美国原油出口，所以整个世界原油的交易变了，所以过去那些大神们的交易办法落伍了。

第一个大神就是Andy Hall，是美国的大神，他之前在花旗银行工作的时候，有一年红利是一亿美金，这么一个大神2017年基金就关掉了WTI原油，跌了27%之后，平仓还给大家。

下面这个法国人，他的基金去年是18亿美金，输掉8亿美金，只剩10亿美金，他把纽约的公司关掉之后，又要了更多的主权，更能交易了，4月份之后也完蛋了，当然4月份原油从60跌到50。

我讲这个话什么意思？道已经变了，所以我们的交易策略也得跟着变。别说我们了，这样的大神不变，最后都被市场吃掉了。

这个就是原油5年的图，有一个很有意思的点，就是2016年1月份的时候是27美元，因为我用的是2019年的期货，所以它是升水的，当时升了17美元的水。现在的情况形成了一个大三角，这个大三角最终会破的，刚才也同意金总说的，它现在要横盘，可能要横到10月份，横过飓风季节之后，如果说这个世界是一塌糊涂的话，应该是往下探的，这个是大家要考虑的一个共识。其实交易的东西，共识越大越危险，但是我觉得最后可能要向下探的概率高一些，为什么？因为世界原油还是太多了。

我的第一个问题就讲完了，现在开始讲我的第二个，就是IMO 2020，IMO大家知道，国际海市组织。但是看一下船运油，只占整个原油消费的4%，所以它不是一个什么大事情，根本不是什么大事情，只有4%，有什么了不起？所以从这个角度来说不会对原油价格产生影响，但是由于含硫量的变化，它会对很多产品之间的关系发生巨大的变化，刚才金总已经讲了，我不知道大家注意他讲的一句话没有，他说燃料油的价格已经离谱的高了，一点没错，已经炒得离谱的高了，那还有没有一些别的机会可以考虑？还是有的，你想水涨船高，这个涨上去，那在动物链上面的还有没有机会？我是这个意思。

这是从原油产品的需求方面，你们看特别中意的汽油和柴油之间，汽油是30，柴油是32，这是2017年的图，非常有意思。这个是从需求上来说，就是说汽油和柴油的需求几乎等值，你们再看看这个图，橘黄的是柴油，蓝色的是汽油，产出上汽油产得要大得多。

但是刚才金总也讲这个事情了，就是说现在由于柴油需求是一塌糊涂，确确实实一塌糊涂，美国你看库存也是不断增加，这个大家要注意一下，这个都是要考虑进去的，船用油只占4%，从产出上，就是含油量特别高的油渣了。整个2020从含硫量来说，越黑的就是含硫量越高的，只不过从虚线之后是相对之间关系的比例，这个在ERA的网站里都是免费的，大家都可以拿到，只要你有那个时间慢慢去搜就好了。

ERA做过一个研究，这个事情对汽油和柴油的分解的利润的分析WTI原油，它认为柴油最后会大大的提高。但是这是他们的分析，在我们的现实中，刚才不是讲了吗？费城的炼油厂关掉了，东海岸是一个特殊的地区，芝商所的汽油柴油又都是在纽约现货结算，所以现实并没有研究报告这么美好，我不知道大家懂我的意思没有？就是研究是研究，交易是交易。我只能说在IMO的这个事情上你们目前只能关注，要耐心的等到夏天过后，再看一看这个市场，再做出交易策略来。目前来说汽油还是非常火的。

这个就是相关性了，这个东西都可以拿到的，可以看到汽油、柴油和原有的相关性都是非常高的。

讲到刚才说的柴油的事情，芝商所的柴油是在2013年的时候搞了一个旧瓶装新酒，把含硫量2000的ppm降到了含硫量15个ppm，而且这个硫是可以调的，那为什么不调到一起呢？这个你们定交易策略的时候都可以放在里面集中考虑，它只有15个ppm，那么基本上就是上品，就是最好了，没有硫了。汽油因为是加了10%的酒精，所以是混合的东西，现在这个东西在东海岸的库存已经低于5年的新低了。

因为我自己主要是做交易的，而且主要是讲做一些期权的东西，所以每天在市场里。我个人的心得体会就是在交易的过程中要把这四个东西，美油、布油和汽油柴油一起来看，当你把这四个油一起来看的时候你会发现，今年这个图里面就是汽油的图和别人不一样，汽油整个翘上去了，翘上去的原因我个人的感觉是什么呢？个人感觉就是我说的东海岸地区是比较特殊，另外目前在夏天的情况下，它确确实实是缺汽油。所以现在你想让它把整个原油的价格拉下去我觉得也是相当困难，虽然整个基金方面都悲观得一塌糊涂，但是夏天不会下来，如果汽油下来了就是下来了，但是我刚才讲了，如果地基松动的话，殖民地的管线如果真是减少运输的话，那它不光不会下去，会上得很凶的，所以注意观察就好了，交易的时候要这四个图一起看。

这个就是我刚才说的策略，其实这个头寸我有，但是做得太早了，所以在最后那个地方一直受损失，最后我砍得非常小了，什么东西？就是明年3月份柴油和汽油的关系，最后我发现在0.2700的时候它站住了，所以你们注意一下，这个就是明年3月份的时候，柴油和汽油的关系在0.27这个价站稳了。

这个是柴油的裂解，这个也到了很低了，已经到了22、23了，因为柴油的库存增加了很多，这个也破了价位了，但是还是这个话，如果从IMO 2020的角度来看的话，明年3月份应该严格来说没有什么错，也可以观察。

下面讲我最后一个问题，买上海原油，卖出WTI看涨期权，买进WTI的看跌期权，用不同的月份甚至不同的时间，图就是这么个图，做期权的人知道，就是简单的买一卖二。因为大家知道期权的平价公式，我是用期货的形式把它做出来的，其实就是一个二对一的看涨期权，但是我是用期货和两种不同的产品做在一起的，所以说期权这个东西有意思就在这里，它有期权的平价公式，所以你自己就可以搞出很多名堂来。这个好在哪里？我根本不相信地缘政治能把原油价格弄上去的，我们现在已经不是2008年了，已经是2019年了，所以真正主宰世界原油价格的是美国，而不是沙特。这件事我们很不喜欢它，但是这是事实，而且千万别忘记一点，沙特是它的盟国，他们1945年已经是盟国了，你们可以查一下历史。往上是有限的，往下也不能说是无限的，到了40你们注意防备一下，用不同的月份不同周期来做。这个好在哪里？你要买它很便宜，你要卖的话它的时间的价值衰退特别的快。这个就是gamma，他们都有相对关系的，最后那几天衰退是个天文数字，当然买方有买方的好处，卖方有卖方的好处，关键是在那一天在市场价格的波动，当你自己做策略的时候，可以根据你的策略做出很多不同的东西来。

芝商所每周期权和标准期权在我们国内用的易盛系统里都非常清楚，而且交易量相对都很活跃。相关性根本不用讲了，另外要记住，要把外汇对冲一下。

这个就是期权的一些基本的东西，时间关系我也不用讲太多了。

我一直给芝商所市场讲课讲了5年多了，我平时也会在芝商所的官网里面写一些杂文，这个杂文就叫期权漫谈，如果你们有兴趣的话，把它当做你们学期权之外的辅助读物的话，我觉得应该是有帮助的，怎么说呢？不要当教科书来看，完全是我个人的观点，像期权平价公式，我对它后面的利率忽略不计，我觉得根本不是什么了不起的事情。但是我觉得相对你们在交易实际中运用这些问题希望会有帮助。

我不知道还有没有时间，如果大家有问题可以提出，觉得我讲的哪一块没有听懂或者你们还有什么问题。

提问：关于飓风的问题，它过境路径在那边的话，会不会影响那边地区炼厂的反应？

寇健：炼厂只关掉了一个，你要注意到这一点，美国现在是一个原油出口国，同时也是一个成品油出口国，现在就是大概一百万桶一天，所以它关掉了，既不能进也不能出，这个我个人观点来说因为对整个价格也没有太大的影响，在这方面就过去了。关键是那个雨会对地基产生影响，对地基产生影响过后的发展不知道，那我个人来说星期一市场一开一定是往下跌的，你看我猜得对不对，掉了之后还会上去，是这个意思，不知道回答你问题没有，它是把进和出都关掉了。

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（责任编辑：李显杰 ）