日本股市上涨是央行货币推动的产物，但即将逆转，暴跌

在可信财商周日公益直播中的演讲

文\丁彦皓-可信财商、珂芯资产

导致股价上涨有两个要素，即

基本面的持续提升货币的推动理论上，日本经济还将持续萎靡不振，可投资的价值极其有限日本的海外市场正在面临中国的全面挤压

日本内部市场有限，又面临资源与能源的短缺，不得已将产业转向海外，试图嫁接国际市场

曾经很长一段时间，全球产业链的布局较为稳定，中美日产业分工明确，且高度互补

基于此，中国成为日本最大的海外市场，中国也对其乐于接受

但是随着中国的产业升级转型，中国产业开始在全球与日本竞争，尤其中国产业基于庞大的内部市场迭代，成本远低于日本，这让中国在全球挤压日本产业的生存空间时更具优势

日本的政治与军事受制于美国，在中美关系变质之后，日本必然配合美国围堵中国的战略，根本无法顾及自身的利益，对华显得极其不友好

但是经济却依赖中国，在中国产业能够完全替代日本之后，中国开启“国产替代”之策，即中国内部有限的市场交由中国自己的产业，刻意让能够被替代的日本产业离开中国市场

尤其占日本GDP之比约20%的汽车产业正在面临中国新能源汽车的全面挤压，日本车企正在退出中国这一全球最大的市场，直接给日本的汽车产业致命一击

2023年一季度，中国汽车出口量高达99.4万辆，同比暴增70.6%，成功超过日本，首次登顶全球第一大汽车出口国家，新能源汽车出口量约占据汽车出口总量的24.9%

除汽车产业之外，高端机床、芯片原材料、造船以及电子等行业的空间全面面临中国产业的全球挤压

自2021年8月起连续22个月呈现逆差，且这一趋势还将继续

如果海外市场被持续挤压，国内的巨量债务必然由持续印货币来偿还，最终使日本经济陷入滞涨的困境

日本正在承受全球最贵的能源

全球能源价格是个政治与军事博弈的结果，由于政治与军事受制于美国，自然日本的一切行为必须首先符合美国的利益最大化，根本顾及不到日本自身的利益算计

日本是个能源极其稀缺的国家，几乎所有的能源都来自于进口

但是伊核危机与俄乌冲突之后，中国与印度等大国凭借独立自主的外交权力，从伊朗、俄罗斯进口了大量的低价能源

日本却受制于美国，不得不停止来自伊朗、俄罗斯与委内瑞拉的能源，不得已只能以国际价格高价从中东其他国家及美国进口能源，推高了产品的成本价，透支了国际竞争力

目前OPEC+与俄罗斯、伊朗等国联手减产，这就意味着未来全球原油价格受供给下降而提升，日本经济又要面临高油价的冲击

据日本财务省日前公布的最新数据显示，日本5月录得贸易逆差1.3725万亿日元，自2021年8月起连续22个月出现贸易逆差

美国正在迫使日本的芯片与新能源产业链迁往美国

美国认为全球半导体产业链会随着芯片制造的迁移而转移，所以，美国提议与韩国、日本及台湾地区联合成立“芯片四方联盟”（CHIP4），强迫日本、韩国与台湾的芯片企业转移至美国，直接从日本、韩国与台湾抢夺利益

2022年8月9日，美国总统拜登签署《2022年芯片和科学法案》，美国推出芯片法案的本意是旨在以高额政府补贴吸引全球顶级芯片厂商在美国本土投资设厂，同时限制和阻止半导体企业在中国大陆的扩产和升级

目的是通过强迫日韩台欧的芯片产业链迁往美国与将中国大陆从世界范围内的晶圆供应中挤出去，最终实现芯片在美国开发和制造，中国进口，美国借此赚取超额附加值

2022年10月份，美国政府发布了史上最严格的出口管制规定，限制美国高科技设备和技术向中国的出口，以遏制中国半导体产业的发展

芯片制造不可或缺的部分是半导体制造设备，美国、日本和荷兰三国合计份额占据了全球市场的91.6%

美国强制要求日本与荷兰限制向中国出口半导体设备，日本不得不配合，据报道日本的限制细则已经正式公布

中国目前是全球最大的半导体消费国，2022年占全球总量的比例约为32.5%，这就意味着日本的半导体设备一旦离开中国市场，必然会沦为无根之木，升级迭代必然嘎然而止

而中国的半导体设备正在基于中国庞大的内部市场迭代持续升级，逐步大幅缩小与美日荷的技术差距

一旦中国取得技术突破，则意味着国产替代让美日荷永远的失去中国市场，自然会逐步萎缩，最终又要透支日本的国家竞争力

显然美国不仅仅对日本的新能源与芯片产业，而是对日本具有全球竞争力的所有优势产业都感兴趣，以实现其利益最大化

日本正面临外汇储备透支与汇率崩盘的尴尬

2022年底，日本总共有1280万亿日元的国债，相当于大约9.2万亿美元，但是同时日本的GDP为546万亿日元，约4.23万已美元，国债与GDP之比为234.43%

日本国债占GDP之比过高的事实导致每年日本要将大量的财政收入用于偿付国债的利息美股大跌原因热钱炒外汇，为了降低财政透支的压力，日本央行实施大规模货币宽松政策，将长期利率控制在较低水平

但是即使如此依然需要央行大量购买新增国债偿还本息，陷入借新还旧，规模日益扩大的庞氏骗局恶性循环中

但在日本央行继续维持宽松货币之际，美联储开启持续大幅加息的货币收紧政策，使美日的基准利差扩大到5%，这让盘踞在日本的资本大量流向美国寻求套利，致使日元兑美元的汇率从2022年初的115至2022年10月急速贬值到151.9335，贬值率约为31%

图 美元兑日元汇率示意图

2022年，美元兑日元的汇率达到151.9395的最高值时，美联储持续大幅加息导致从日本流向美国的资本更多，但是日本的货币政策已被巨额国债彻底的绑架，根本无法同频对等加息

如果日本央行与美联储同频、同幅对等加息，巨额国债衍生的高额利息会让日本的财政赤字更为严重，需要央行购买更多的国债来弥补，但又无形中增加了通货膨胀，陷入死循环

央行加息会加剧日本的通货膨胀美股大跌原因热钱炒外汇，这就意味着日本的货币政策已经彻底的被绑架

但是如果日本央行放弃与美联储对等加息，任由资本流向美国，美元兑日元的汇率必然一泻千里，最终引爆日本的经济危机

不得已，在美元兑日元的汇率突破150时，日本央行开始用外汇储备，甚至是抛售美债回笼美元的形式维持日元的汇率稳定，代价是以透支外汇储备为代价维持日元的汇率高估，不至于被外逃的巨量资本搞崩盘

但是日本央行通过透支外汇储备维持日元兑美元的汇率远高于市场价，这让资本将日元兑换为美元时具备套利的空间，即相对真实的市场价，人为维持的高汇率让既定的日元能够换到了更多的美元

美日基准利差与日本央行人为抬高的日元汇率让从日本流向美国的资本具有了双重的套利机会，加大了对日本外汇储备的透支

目前日本能做的就是凭借有限的外汇储备撑到美联储货币政策逆转，缩小美日的基准利差

如果美联储货币政策推迟逆转与宽松的幅度有限，理论上日本有限的外汇储备被消耗殆尽是存在可能的

一旦日本央行无外汇储备可支撑日元的汇率时，美元兑日元的汇率必然一泻千里，日本国内的所潜藏的危机全面爆发，资产价格暴跌与恶性通胀失控，且有大面积破产与失业率高企

全球利益格局重构，日本必然首当其冲，成为最大的牺牲品

日本当前面临两大尴尬，即

1、位于东亚，但政治与军事却受制于美国，尤其在中美国际主导权之争的关键期，自然要为美国摇旗呐喊，承受来自中俄朝的战略打压

2、与中国具有经济、与俄罗斯具有能源互补的双重优势，理应与中国、俄罗斯的深度合作有利于日本的利益最大化，但是不得不受制于美国，与中俄同时对立

从目前的态势来看，华盛顿试图以引爆台海危机扰乱中国的战略定力与周边环境，延缓中国的崛起，顺势收割日韩

而北京也有意愿解决台湾问题，但是在美国内部矛盾日益恶化与中美博弈持续加剧的背景下，台湾问题的解决存在武力冲突的可能

但中美的国力现实决定，双方都承受不了直接硬碰硬，尤其美国在内忧外患的困境下，断然不会在东亚与中国发动一轮武装冲突，这不符合美国当前的利益算计

基于此，台湾与日本必然首当其冲，成为这一轮冲突的直接代理人

日本曾经通过甲午战争与卢沟桥事变两次打断中国的现代化进程，最近几年又开始天真的幻想试图挑拨中美冲突，借助美国之手再次打断中国崛起的态势，日本从中渔翁得利，自然日本在这一轮中美国际主导权之争中上蹿下跳的

确实，如果北京拿掉台湾后，日本通过南海与台海通往欧洲、南亚、非洲、中东以及东南亚的航线就完全的被中国所掌控，这就意味着日本的国运也就完全的交在中国的手中，日本必然要阻止北京收复台湾

一旦日本在台海涉足过度后，北京基于历史悲剧、民族情节以及现实需求，必然要让日本加倍付出代价

基于目前东亚的政治格局，中俄朝三国利益高度一体，在美国国力与国际影响力依然是世界第一的背景下，中俄朝挤压美国在东亚的势力范畴的主要抓手就是消耗日本

尤其在日本的军事与政治完全被美国掌控的背景下，中俄朝对日本极其不尊重，俄罗斯战略轰炸机动辄带核弹绕日本飞行，朝鲜的导弹时不时飞跃日本上空

美国一旦间接干涉北京收复台湾，必然会将日本列为前沿阵地，中俄朝自然会和日本关系极端化，最终让日本付出战略代价

让日本经济崩盘是美国当前的核心战略诉求

现在日本央行唯有期望美国的货币政策尽快逆转，由收紧转为宽松，缩小美日的基准利差，压缩资本的套利空间，从而缓解日本外汇储备被过度透支的不利弊端

但是美国持续加息的主要目的本就是为了收割日韩，也就是说日韩经济不崩，美国断然不会逆转货币政策

从经济层面来看，日本完全具备熬垮美国的实力，即日本的外汇储备足够撑到美国内部的危机迫使美联储货币政策逆转

但是美国断然不会就经济谈经济，而是通过在东亚制造冲突，加速日本经济的崩盘，便于其收割日韩

事实美国内部危机持续恶化与在中俄的博弈中逐步处于弱势，现实逼迫美国必须通过收割包括日韩在内的所有传统盟友，为其赋能

当前美国最关键的战略目标是维持其霸权的延续，至于日本的利益根本不重要，随便牺牲

基于此，美国在朝鲜半岛、台海以及南海持续兴风作浪，试图挑起事端，中国与朝鲜也毫无退缩的意愿，一浪高过一浪，但这一切最终的埋单者必然是日本与韩国

日本股市上涨是央行货币投放的产物为了杜绝盘踞在日本的资本大量流向美国，寻求套利，日本央行选择抛出美元，买入日元，稳定日元汇率

自3月中旬以来，日经225上涨21.89%，最高涨至33772.89，达到自1990年1月日本经济泡沫破裂后的最高位

图 1987年至今日经225指数示意图

严格意义来讲，这轮日本股市上涨的主导因素是美联储持续大幅加息，自2022年2月以来，美联储持续大幅加息，基准利率已达5%-5.25%

但是，由于日本政府债务占GDP的比例高达260%，偿付本息以致财政近乎瘫痪

如果再继续追随美联储的节奏同频对等加息，必然让日本的财政崩溃，迫使其不得不以印货币的形式偿付到期的本息，最终出现加息引爆恶行通胀的经济悖论

不得已，日本选择放弃与美联储对等加息之策，维持0.25的基准利率不变

但是盘踞在日本的资本却大量流向美国，寻求套利，导致2022年10月21日美元兑日元的汇率贬值为151.93

在美元兑日元汇率突破150之后，日本央行为了防范日元大幅贬值引爆金融危机，选择抛出美元，买入日元，稳定日元汇率，一度让美元兑日元的汇率升值到127.22

图 日经225与美元兑日元汇率叠加示意图

日本选择推高股市，让盘踞在日本的资本有利可套，降低日本央行的压力

日本央行人为抬高日元汇率是以外汇储备的大幅透支为代价的，很难长期维系

而美联储在继续加息数次后，目前虽试图暂停加息的步伐，但是短期内并未有货币政策逆转的意愿

这就意味着，日本有限的外汇储备很难撑到日美基准利差归零的那一天，即使勉强维系，日本有限的外汇储备也必然所剩无几，让日本付出国运的代价

基于此，日本选择推高股市，当资本在日本股市的获利超过流向美国套利时，自然能够降低日本央行的压力与减少外汇储备的透支，静待美国货币政策逆转后，美日基准利差的缩小，直至最终抹平套利的空间

事实，自古日本股市的第一庄家就是央行，日本央行选择直接下场买股票，这是日本股市与其他股市最大的区别

2010年，日本央行开始购买ETF

2012年，将购买额度从1.4万亿日元上调至1.6万亿日元

2015年，以每年3万亿日元的速度购买ETF

2017年，额度提升至6万亿日元

2020年，额度增加至12万亿日元…

截至3月底，日本央行的ETF保有额达到48万亿日元，成为市场最大的庄家

这就意味着，安倍二次上台后的股价上涨更多是货币推动的虚假繁荣，而非基本面提升导致的股价上涨

国际资本借势套利

全球国际资本深谙日本目前为了节省外汇储备而不得不由日本央行直接入市拉高股价的算计而大幅涌入日本市场，与日本央行共同推高了日本股市

另外，目前东亚面临中美摊牌与美国通过搅乱东亚实现收割的潜在不利冲击，这让日本股市存在大起大落的可能

基于此，巴菲特的直接入市与全球舆论顺势一片唱多，基于在全球各虚拟经济领域通过低吸高抛寻求套利的游资涌入日本股市，共同推高日本的股市

日本经济的未来只会更糟，未有基本面支撑的高估值注定不可持续，尤其个别资本已经开始撤离，暴跌已是近在咫尺

2023年7月后，中美开始着手解决台湾的概率越来越大，随着日元的持续贬值，直接透支盘踞在日本股市套利的国际游资

国际资本必须在日元兑美元汇率相对低估时结束变现退出，否则要承担汇率贬值的代价

事实很多国际资本正在趁日元被人为高估时撤离，导致日本央行已经无力维持日元被人为高估，不得不让日元持续贬值

6月30日收盘时，美元兑日元的汇率已达到144.3，接近2022年10月20日最高位的151.9395

图 美元兑日元的汇率走势

另外，国际游资共同推高日本股市的共识开始逐步解体，部分资本担心成为接盘侠而开始变现退出，开空单

只是目前处于多空对立，尚未形成看空日本股市的共识，自然表现为高位横盘

但是应该很快看空的共识会形成，日本股市开始暴跌，大概率就在一两周内

结论

日本经济已经彻底的被历史所抛弃，没有未来，美国自身的内部危机已经导致其必须以牺牲盟友的利益来维系

无论是外部环境，还是日本自身都让日本必须付出战略代价，日本根本不掌握话语权

而日本现在成了中美俄共同收割的对象...

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作者简介：

丁彦皓 博士、博士后，专注资本市场，聚焦权益投资、资本运作、大宗期货、期权以及宏观经济等领域的研究与投资，关注国际关系、历史、哲学与宗教