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降准不改货币中性，降成本或仍有空间

LPR报价连续15个月持平，降准不改货币政策稳健中性取向。MLF缩减续作，但价格不变，LPR报价基础未变。全面降准落地是我国央行在美联储收紧政策之前为降成本和防风险打出的政策时间差，银行让利未引发LPR下调5bps。后续我国货币政策宽松空间预计有限，大概率保持中性。在外部美联储趋向收紧、内部财政尚待发力以及存在进一步以改革降成本可能的情况下，当前不宜对债市过度乐观。

事项：7月20日，2021年7月LPR报价出炉：1年期品种报3.85%，5年期以上品种报4.65%，均与上月持平。

LPR报价连续15个月维持不变。2021年7月LPR维持不变，1年期LPR报价3.85%，5年期LPR报价4.65%。随着我国经济持续复苏，货币政策回归常态，LPR报价自2020年5月至2021年7月连续15个月维持不变。当前政策利率与LPR利差依然保持：7天逆回购（2.20%）+75bps=1年MLF（2.95%），1年MLF（2.95%）+90bps=1年LPR（3.85%），1年LPR（3.85%）+80bps=5年以上LPR（4.65%）。

MLF缩减续作，但价格不变，LPR报价基础未变。全面降准落地后，央行继续开展1000亿元MLF操作，整体表现为降准+缩量续作MLF，实际上是降准置换部分MLF到期的操作，并没有释放更多宽松信号。同时，本月MLF续作维持操作利率不变，打消了市场对降准后马上下调MLF利率的预期。MLF利率作为政策利率的地位未变，因此MLF操作利率不调整就不是真正意义上的降息，货币政策未改稳健中性取向，央行也在降准之后多次表示，降准是货币政策回归常态后的常规流动性操作，稳健货币政策取向没有发生改变。1年期MLF中标利率维持2.95%水平不变，LPR报价基础未变，7月LPR报价保持不变。

全面降准为降成本和防风险，银行让利未引发LPR下调5bps。7月9日央行公告于7月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），降准释放长期资金约1万亿元。疫情后，上游大宗商品价格上涨、通胀压力难以传导，下游中小企业生产经营成本抬升、利润受压，在企业一般贷款利率出现抬升的背景下，货币政策选择降准来降低金融机构资金成本，引导金融机构向实体经济让利，降低中小企业综合融资成本。此外，不排除在局部地方债务高企、部分企业信用风险酝酿、信用缓解紧缩的背景下，降准提前对冲尾部信用风险。全面降准叠加此前的存款利率报价方式改革在一定程度上确实能降低银行负债成本，但目前来看，幅度相对有限，银行体系向实体经济让利的动力未足够引发LPR下调5bps，7月LPR保持不变。

流动性层面，关注后续MLF操作；降成本层面，关注LPR不变情况下继续以改革降成本的可能。流动性层面，从本次降准和MLF续作组合看属于降准置换MLF部分到期，但和2018年4月份降准置换部分MLF到期后仍然等量续作或超额续作MLF不同，也与2018年10月及2019年降准后不再续作MLF不同。年内剩余月份仍然存在大规模MLF到期，历史上看降准之后公开市场操作以净回笼为主，需进一步关注后续MLF操作和再次降准的可能。如果未来没有再次降准，那么流动性层面仍然面临一定压力。降成本层面，LPR继续保持不动，金融支持实体经济作用仍有限，不排除在货币政策稳健中性的前提下，后续继续推进以改革降成本的可能。

债市策略：LPR连续15个月维持不变，降准并未改变货币政策稳健中性的取向。全面降准落地是在美联储收紧政策之前为降成本和防风险打出的政策时间差。后续我国货币政策宽松空间预计有限，大概率保持中性。在外部美联储趋向收紧、内部财政尚待发力以及存在进一步以改革降成本可能的情况下，当前不宜对债市过度乐观。

成长股的短期拥挤度到了什么水平？

6月经济数据披露，当月除房地产较弱、基建符合预期之外，其余分项如工增、制造业投资、社零、出口等均好于预期。下半年受地产和出口转为逆风的影响，经济将温和回落，因此2季度是年内经济增速的高点（两年复合和季调环比）。当前多数行业景气度都处在较高水平，随着经济增速回落，行业景气度正在分化。进入2季度业绩披露的密集期，分子端的变化是市场关注的焦点。

7月第3周，成长、金融、周期和消费分别上涨0.19%、0.58%、1.53%和1.66%。降准后流动性溢价维持在24%分位左右的较低位置，流动性预期也较前期快速下降。大盘股（上证50和沪深300）上涨了0.25%、0.50%、中盘股（中证500）上涨1.77%（见图1）。Wind全A的风险溢价基本与前期持平，目前处在【中性略偏贵】的水平（见图2）。上证50的估值依然【较贵】，沪深300的估值【中性偏贵】，中证500的估值进一步下降，进入【便宜】的区间。金融估值【便宜】，成长估值【较便宜】，周期估值【中性偏便宜】，消费估值【中性略偏贵】。

7月第3周，南向资金净流入86.53亿港币。恒生指数的风险溢价与上周基本持平维持在40%分位左右，指数层面性价比中性略低。市场情绪在市值维度上分化严重。市值方面，衍生品市场对中盘股相对乐观、对大盘股保持谨慎，中证500的期现价差下降到65%分位，上证50和沪深300的期现价差处于17%和22%分位；上证50和沪深300的短期交易拥挤度维持在20%和32%分位的较低位置，而中盘股的拥挤度上升至中位数上方。

板块方面，成长的短期交易拥挤度已经到了80%分位，接近今年1月底消费的拥挤度水平（85%分位），创业板的换手率接近5%的历史高位。2019年以来，成长板块一共8次站上80%分位，后20个交易日平均下跌1.95%（见图4），其中4次上涨（后20个交易日平均上涨4.72%），4次下跌（后20个交易日平均下跌8.62%）。当前消费和金融的短期交易拥挤度较低，周期的拥挤度处于中高水平。

图4：成长短期交易拥挤度（2019年至今）

比特币跌破3万之后，数字货币市值去千亿

今日，比特币自6月22日以来首次跌破30000美元，并拖累其他数字货币走低。

根据CoinDesk的数据，在24小时内，比特币下跌超过 5%，自4月中旬创下近65000美元的历史新高以来，其价格已暴跌了50%以上；以太坊下跌超过6%，XRP下跌近9%。而今年以来，比特币上涨了1.87%，以太坊和XRP全年上涨了约135%。

根据CoinMarketCap的数据，截至美国东部时间周二上午6点29分，整个数字货币市场在24小时内蒸发了约890亿美元的市值。

在此前，美股也经历了一场噩梦。周一，道琼斯工业平均指数经历了自去年10月以来最糟糕的一天。

对此，数字货币金融服务公司Amber Group合伙人Annabelle Huang表示，目前全球市场正出现广泛抛售，风险资产正在全面下跌。

他还表示，人们对经济复苏的质量和强度感到担忧，这只会进一步压低数字货币市场。

更多的抛售？

数字货币交易所Luno业务发展主管Vijay Ayyar表示，30000美元对于比特币来说可能很重要，越过这个点位后，抛售可能会加剧，并下探22000美元至24000美元的水平。

Ayyar认为，到了这个区间后，比特币会在这个范围内交易。

随后Ayyar表示，他会在一段时间内看到比特币在20000到40000美元之间徘徊，然后再次上涨。

除了Ayyar外，Kinetic Capital的Chu也看到了比特币在未来的潜在抛售前景。

Chu认为，第一季度数字货币市场的势头已经停滞，并有可能直奔2.5万美元以下的水平。